作者：克里斯托弗·A·麥克納利

（Christopher A. McNally）

美國檀香山查明納德大學政治經(jīng)濟學教授

(資料圖片僅供參考)

美國正遭遇嚴重通貨膨脹，而中國的通貨膨脹水平很低。評估量化寬松等各種形式的經(jīng)濟刺激措施，對于理解和緩解全球經(jīng)濟體面臨的通貨膨脹非常重要。

全球經(jīng)濟體都面臨著嚴重的通脹壓力。盡管新冠疫情造成供應(yīng)鏈中斷，助長了通脹，但更大的因素是西方政府制定的龐大刺激計劃，尤其是美國國會通過的大規(guī)模財政支出措施。其主要動力來自于寬松的貨幣政策，包括龐大的量化寬松計劃，即將資金直接注入金融體系的措施。

相比之下，中國沒有實施如此大規(guī)模的支出措施，并且過去幾年里，一直實行節(jié)制的貨幣刺激措施。消費者通脹水平要低很多，目前幾乎為零。然而，取消疫情防控措施后，中國的經(jīng)濟迄今未能像美國那樣強勁反彈。

兩國之間的對比，為我們理解不同形式的經(jīng)濟刺激及其功效和最終效果提供了有意思的見解。過去15 年，中國和美國采取了三種截然不同的經(jīng)濟刺激措施。每種情況下，政策制定者都試圖應(yīng)對經(jīng)濟衰退和通貨緊縮——即價格持續(xù)下跌。

因此，他們都追隨著約翰·梅納德·凱恩斯（John Maynard Keynes）爵士的腳步。這位著名的英國經(jīng)濟學家分析了上世紀 30 年代大蕭條期間永不休止的通貨緊縮問題。凱恩斯主義后來與經(jīng)濟刺激，尤其是財政支出，聯(lián)系在一起，用于應(yīng)對哪怕是輕微的經(jīng)濟衰退。因此，對凱恩斯主義政策的批評，主要集中在此類支出和 70 年代持續(xù)的通貨膨脹造成預算赤字不斷增加。

▲約翰·梅納德·凱恩斯（John Maynard Keynes，1883-1946），英國經(jīng)濟學家，因開創(chuàng)了經(jīng)濟學的“凱恩斯革命”而稱著于世，被后人稱為“宏觀經(jīng)濟學之父”。

隨之而來的，是以貨幣工具為主的刺激政策，尤其是使用利率設(shè)定貨幣價格。然而，這些工具不足以應(yīng)對 2008 年全球金融危機期間的通貨緊縮壓力。一旦利率降至零，傳統(tǒng)的貨幣工具便無計可施。經(jīng)濟陷入流動性陷阱，即利率接近于零，但投資和消費無法起飛的矛盾局面。

為應(yīng)對 2008 年的嚴重經(jīng)濟衰退，美國僅采取了有限的財政刺激措施。但是，美聯(lián)儲首次嘗試了一種更為有效的貨幣工具：量化寬松。美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表從 2008 年的8000多億美元增加到 2014 年的 4.4 萬億美元，增加幅度約 3.6 萬億美元。

▲2007年8月至2023年3月，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表規(guī)模（單位：萬億美元）。（數(shù)據(jù)來源：Statista）

盡管硬核貨幣主義者和“債券義勇軍”發(fā)出警告，但貨幣供應(yīng)量的增加并未導致通脹上升。它確實提高了資產(chǎn)價格，首先是債券和股票，然后逐漸影響到房地產(chǎn)。但它對勞動力市場的影響是溫和而緩慢的。

這種形式的刺激措施以貨幣政策為主，以財政政策為輔，與 2020 年因疫情實施的刺激形成鮮明對比。當年，貨幣刺激再次大規(guī)模實施，將美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表從約 3.8 萬億美元增加到 8.9 萬億美元，增加5.1 萬億美元。它持續(xù)到 2021 年夏季和秋季，當時經(jīng)濟已經(jīng)復蘇，房地產(chǎn)和股票市場蓬勃發(fā)展。

但是，與 2008 年最大的不同之處，在于這次美國國會頒布了相應(yīng)的財政刺激措施。舉例來說，全球金融危機期間，每周的失業(yè)救濟金只增加了 25 美元；疫情期間則每周增加 600 美元，后來每周增加 300 美元；同時，大幅延長領(lǐng)取福利的期限，并放寬領(lǐng)取資格。

第三個案例是中國。中國的金融體系與美國存在著明顯不同，因為主要銀行都是國有銀行。2008 年經(jīng)濟衰退引發(fā)的沖擊之后，中國政府指示國有銀行向經(jīng)濟提供大量信貸。盡管中國人民銀行擴充了管理經(jīng)濟流動性的工具，但量化寬松政策并無必要。財政刺激也發(fā)揮了作用，但主要力量是投資于基礎(chǔ)設(shè)施、城市更新和房地產(chǎn)的銀行貸款。

這一刺激措施取得了驚人的成功。多年來，中國一直是全球經(jīng)濟的引擎。通貨膨脹確實有所回升，2011 年時達到近 6%，但此后迅速下降。更大的問題，在于盲目投資造成的巨額壞賬。

2015年以來，中國政府采取各種措施，以降低杠桿，并建立起風險更低、更穩(wěn)定的金融體系。但是，政策制定者試圖刺激經(jīng)濟時，使用的方法卻基本一樣。

中國再次面臨經(jīng)濟衰退的后果。這一次，是由動態(tài)清零的疫情防控政策造成的。經(jīng)濟復蘇已經(jīng)開始，但仍然疲軟。刺激措施又一次側(cè)重于基礎(chǔ)設(shè)施，但銀行貸款受到更多限制，而旨在降低金融體系風險的措施限制了強力刺激政策的選擇。

事實上，中國經(jīng)濟復蘇的最大阻力之一仍然是房地產(chǎn)行業(yè)。許多大型的私人開發(fā)商都卷入降低金融行業(yè)風險的運動里，在重組債務(wù)、獲得融資和完成住房項目方面處于困境。

或許，中國的政策制定者需要學習美國的做法。這三個截然不同的經(jīng)濟刺激方案告訴我們一個道理：迄今為止，最有效的方法是將錢直接交到消費者手里。在被稱作“人民的量化寬松”政策里，甚至由中央銀行直接向公民發(fā)放支票。

無論采用何種具體方法，2020 年后美國的案例表明，通過大規(guī)模貨幣刺激和財政支出直接向消費者提供支持，可以克服反通脹和通貨緊縮的危險。

凱恩斯是正確的。政府支出可以驅(qū)散通貨緊縮的幽靈和流動性陷阱。但傳輸機制是關(guān)鍵。2008 年之后實施的量化寬松政策，本身只會將資金推向金融體系。實際上，大部分資金滯留在美國銀行系統(tǒng)，推高了資產(chǎn)價格，但對整體經(jīng)濟無濟于事。

中國、日本和許多其他經(jīng)濟體進行的基礎(chǔ)設(shè)施支出，正逐漸失去其刺激作用。隨著國家的資本存量增加，新項目的回報率會下降。因此，對就業(yè)和消費的影響隨著時間的推移而減弱。

這就是中國目前面臨的情況。刺激措施仍側(cè)重于基礎(chǔ)設(shè)施投資，其中大部分投資于技術(shù)、綠色能源和電動汽車。因此，對經(jīng)濟的總體影響本質(zhì)上遠不及 15 年前。它們對消費的影響尤其有限。為了重振中國經(jīng)濟，可能需要更加直接的措施。這些措施的力度當然不能像2020 年后的美國一樣，畢竟沒人愿意遇到美國人現(xiàn)在面臨的通脹壓力。但是，它們應(yīng)該更加節(jié)制、更有針對性。

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