2021年持續(xù)走牛的轉(zhuǎn)債市場近日迎來較大回調(diào)，部分去年業(yè)績領(lǐng)先的基金凈值隨之大幅下跌。但也有一些去年表現(xiàn)亮眼的債券基金扛住了市場考驗，這些基金去年通過加強轉(zhuǎn)債配置斬獲較高收益，今年年初又對組合進行了及時調(diào)整。

站在當下時點，公募固收投資人士普遍認為，債券市場上半年將有所波動，風(fēng)險與收益機會并存。可轉(zhuǎn)債方面，今年結(jié)構(gòu)性行情可能帶來超額收益的方向包括穩(wěn)增長、寬信用等相關(guān)領(lǐng)域，需要仔細挖掘相應(yīng)的正股，配置時注重安全邊際。

基金經(jīng)理及時調(diào)整組合配置

部分去年績優(yōu)債基扛住考驗

經(jīng)過近期轉(zhuǎn)債市場的大幅回調(diào)，去年業(yè)績領(lǐng)先的大部分可轉(zhuǎn)債主題基金或較多配置轉(zhuǎn)債的基金大多遭受重創(chuàng)，甚至有多只年初以來凈值跌幅超10%以上。不過仍有基金扛住了調(diào)整，取得穩(wěn)健正收益。

Wind數(shù)據(jù)顯示，全市場僅有6%的債券基金2021年斬獲10%以上收益率，多為轉(zhuǎn)債基金或較多配置轉(zhuǎn)債的基金。這些債券基金中，有24只(各份額合并計)今年以來回報率為正，其中多為純債基金，也有一些二級債基。

“由于可轉(zhuǎn)債基金多為二級債基，對組合轉(zhuǎn)債倉位及股票倉位均有一定要求，去年在轉(zhuǎn)債牛市中表現(xiàn)突出，今年受傷也比較嚴重。純債基金持倉更為分散，也可對組合配置進行更加靈活的調(diào)整，因此2022年以來表現(xiàn)較佳。”華南一位債券基金經(jīng)理分析。

事實上，上述20多只去年業(yè)績優(yōu)秀的基金今年表現(xiàn)依然領(lǐng)先，主要得益于基金經(jīng)理及時的組合調(diào)整操作。尤其去年較多配置轉(zhuǎn)債的基金，其倉位和配置方向在今年初已發(fā)生變化。

例如，平安增利六個月定開債A去年收益率為12.99%，開年迄今仍保持正收益。作為該基金的基金經(jīng)理，平安基金固收投資副總監(jiān)周恩源介紹稱，“年初以來市場出現(xiàn)一定變化，我們也根據(jù)新的變化對組合進行了調(diào)整。”

“純債方面，在公開市場政策利率下調(diào)前，市場仍然運行在去年四季度以來的波段下行行情中，因此純債配置偏進攻，但降息之后收益率進一步大幅下行，寬貨幣預(yù)期過于透支，同時寬信用政策逐步發(fā)力，我們認為債市可能進入中期調(diào)整，因此將純債部位由進攻逐步轉(zhuǎn)為防守。”可轉(zhuǎn)債方面，該基金在去年年底時倉位不低，但周恩源在年初注意到內(nèi)外部因素均出現(xiàn)變化。因此，自上而下降低可轉(zhuǎn)債倉位，自下而上調(diào)整可轉(zhuǎn)債的配置標的，從而在組合凈值波動與回撤方面進行控制。

也有一批次新基金，面世不久就展現(xiàn)出較強的業(yè)績水平。例如永贏華嘉信用債A，去年4月20日成立至去年年末斬獲7.07%的收益率，2022年初以來凈值漲幅近1.6%。

永贏華嘉信用債基金經(jīng)理曾琬云表示，去年末在權(quán)益市場極端分化的格局下，轉(zhuǎn)債市場的估值對于不同板塊也出現(xiàn)分化。永贏華嘉信用債基金取得正收益有兩方面原因：可轉(zhuǎn)債部分，持倉個券層面維持正收益，倉位上也及時控制;信用債部分，今年票息和資本利得收益表現(xiàn)較好，對組合做出了正貢獻。

“年初以來，我們將可轉(zhuǎn)債配置調(diào)整到正股低估值同時轉(zhuǎn)債合理估值的個券，規(guī)避了市場情緒較高的雙高轉(zhuǎn)債，”談及今年表現(xiàn)仍然較佳的原因，曾琬云介紹道，年初受益于權(quán)益市場風(fēng)格的切換，持倉轉(zhuǎn)債有不錯的漲幅;另一方面是倉位層面，考慮到轉(zhuǎn)債估值已達到99分位數(shù)，因此將轉(zhuǎn)債倉位調(diào)整到較低水平。

轉(zhuǎn)債市場仍有結(jié)構(gòu)性機會

業(yè)內(nèi)普遍認為，轉(zhuǎn)債市場近期調(diào)整主要源于估值因素，全年來看債券市場仍有結(jié)構(gòu)性機會，需要自下而上精選正股及轉(zhuǎn)債個券。

安信基金安信基金張翼飛認為，目前轉(zhuǎn)債估值水平處于歷史偏高水平，與股票相比，轉(zhuǎn)債性價比偏低。不過，轉(zhuǎn)債仍具備長期配置價值。在他看來，可轉(zhuǎn)債不僅是股票衍生品，且具備類似下修條款、回售條款等奇異期權(quán)，同樣的條款對不同的公司價值差別迥異。換言之，可轉(zhuǎn)債的定價研究只要做得足夠扎實，也是能夠取得超額收益的。

談及可轉(zhuǎn)債市場近期大幅調(diào)整的原因，曾琬云認為，核心原因還是估值分位數(shù)過高，她認為，在轉(zhuǎn)債市場大幅擴容后，可選標的相較過去已非常豐富，從自下而上的角度能選到優(yōu)質(zhì)個券。整體而言，可轉(zhuǎn)債市場或許正在孕育機會。

周恩源認為，去年可轉(zhuǎn)債行情較好，估值也出現(xiàn)明顯提升，2月14日轉(zhuǎn)債市場大跌前可轉(zhuǎn)債市場的總體估值已處于歷史極高的水平。未來可轉(zhuǎn)債投資分為兩個思路：一個是雙低策略，即獲取轉(zhuǎn)債的期權(quán)價值，雙低意味著期權(quán)費便宜，然后等待波動兌現(xiàn)。另一個是投資正股的思路一樣的，即看好正股，正股能上漲從而帶動轉(zhuǎn)債上漲。

2月14日、2月15日可轉(zhuǎn)債市場大跌后總體估值有所下降，但與歷史水平相比仍然不便宜，因此對于雙底策略而言需要等待估值下降之后的機會。不過，他認為今年股市仍然存在結(jié)構(gòu)性機會。

周恩源表示，個券方面，更多會通過精選標的的方式，在估值合理位置配置看好的正股對應(yīng)的轉(zhuǎn)債標的。他認為，今年結(jié)構(gòu)性行情可能帶來超額收益的方向主要有三個：其一，穩(wěn)增長、寬信用相關(guān)的方向;其二，前期疫情受損板塊的修復(fù)性機會;其三，TMT板塊中科技應(yīng)用創(chuàng)新帶來的機會。

債市或迎小牛市但震蕩加劇

“固收+”策略值得關(guān)注

站在當前時點展望后市，受訪基金經(jīng)理認為債市或?qū)⒉▌蛹觿?，但債券收益率出現(xiàn)大幅調(diào)整的可能性相對有限。

財通基金表示，當下債市勝率降低，賠率變小下。當前債市已對貨幣政策再度寬松預(yù)期有所反應(yīng)，收益率下行空間變小，向上調(diào)整概率大于向下，但調(diào)整空間并不大。等待調(diào)整后擇機再進入或為不錯的選擇。

曾琬云認為，在債券收益率處于歷史較低分位水平的情況下，市場波動性將明顯加大。當前實體經(jīng)濟企穩(wěn)還需要時間，但目前已進入拐點區(qū)間。上半年寬信用的成色將成為影響債券市場走勢的焦點。

“目前來看，貨幣政策對于債券市場預(yù)計仍然將保持相對友好的態(tài)勢，這決定了債券收益率出現(xiàn)大幅調(diào)整的可能性相對有限。所以我們認為債券市場上半年將有所波動，風(fēng)險與收益機會并存。” 曾琬云說道。

周恩源對純債市場全年的看法是小牛市但震蕩加劇。其認為，債市全年格局和央行貨幣政策全年格局緊密相關(guān)，今年央行貨幣政策就是去年中央經(jīng)濟工作會議的定調(diào)，中央經(jīng)濟工作會議的定調(diào)是穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕。此外，考慮到市場收益率已較去年明顯降低，因此更傾向于判斷今年債市為小牛市。

“不過，今年年內(nèi)可能大概率會看到一兩個季度的GDP同比增速回升，受此影響債市在年內(nèi)的部分時期可能會出現(xiàn)中期調(diào)整。但一旦經(jīng)濟回升達到一定水平，穩(wěn)增長政策可能會逐步的放松或者退出，到時候可能迎來較好的配置時間點。”

財通基金也認為，多資產(chǎn)投資將是未來的方向。只做某一類資產(chǎn)可能會有大小年，但如果多資產(chǎn)投資，在不同的時段選擇相對性價比較高的資產(chǎn)，力爭使凈值表現(xiàn)更加平滑。值得一提的是在“固收+”策略中，在今年的市場環(huán)境下，部分 “固收+定增”策略或是優(yōu)選。