防走失，電梯直達(dá)

來源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)

(資料圖)

作者：鄧宇

如果僅以2008年金融危機(jī)對美國的影響為標(biāo)準(zhǔn)評價(jià)這場危機(jī)及其后續(xù)事件，從根本上誤解和低估了其經(jīng)濟(jì)和歷史兩方面的重要性。因此，有必要重新認(rèn)識這場危機(jī)的涌動、震蕩及余波。

封圖：圖蟲創(chuàng)意

距震撼世界的2008年金融危機(jī)不過十余年，圍繞這場危機(jī)的研究和爭論不絕于耳。之所以引發(fā)如此廣泛且深刻的討論，不僅在于這場危機(jī)所產(chǎn)生的負(fù)面沖擊前所未有，而且金融危機(jī)背后凸顯了全球化時(shí)代日益加深的政治和經(jīng)濟(jì)危機(jī)。這場危機(jī)過后，世界秩序加快調(diào)整和演變，為拯救危機(jī)而推出的各類政策效應(yīng)仍在不斷發(fā)酵。部分研究者認(rèn)為，當(dāng)時(shí)拯救危機(jī)的政策既是“滅火”，也可能為下一場更大的危機(jī)埋下了伏筆。目前而言，雖然很難預(yù)言下一場危機(jī)是否即將到來，但是危機(jī)后余波、全球經(jīng)濟(jì)治理模式的變遷以及政府與市場的博弈仍將延續(xù)。過去五年來，全球化出現(xiàn)了新的變化，貿(mào)易保護(hù)主義和“逆全球化”思潮涌現(xiàn)，全球化面臨分裂和分化的新挑戰(zhàn)，病毒、地緣政治和大國博弈較2008年金融危機(jī)前的國際局勢、外部環(huán)境亦不可同日而語。種種跡象表明，被英國經(jīng)濟(jì)和歷史學(xué)家亞當(dāng)·圖茲（AdamTooze）稱之為“全球化時(shí)代的第一場危機(jī)”或許遠(yuǎn)未結(jié)束。在其充滿恢弘氣勢的專著《崩盤：全球金融危機(jī)如何重塑世界》一書中，作者指出，如果僅以2008年金融危機(jī)對美國的影響為標(biāo)準(zhǔn)評價(jià)這場危機(jī)及其后續(xù)事件，從根本上誤解和低估了其經(jīng)濟(jì)和歷史兩方面的重要性。因此，有必要重新認(rèn)識這場危機(jī)的涌動、震蕩及余波。

“錯(cuò)誤的危機(jī)”究竟是如何發(fā)生的

作為精于全球歷史研究的學(xué)者，亞當(dāng)·圖茲從宏大的視角出發(fā)，將這場危機(jī)置于全球化發(fā)展歷史進(jìn)程，論述這場危機(jī)的緣起、走向以及對世界的影響。

許多人在談?wù)撨@場危機(jī)時(shí)往往將其歸為美國的金融危機(jī)，因?yàn)槲C(jī)發(fā)生的源頭就是美國，華爾街、美國的金融監(jiān)管甚至美國政府既是這場危機(jī)的受害者，也是“始作俑者”。但是，這場危機(jī)背后所暴露出的全球金融秩序、金融制度以及金融思想的風(fēng)險(xiǎn)卻并非如此簡單。如果僅將危機(jī)歸于美國的“次貸危機(jī)”以及一國，可能低估了這場危機(jī)的影響力。要搞清楚危機(jī)的發(fā)生，首先需要理清兩個(gè)問題：其一，作為全球化時(shí)代的第一場危機(jī)，美國“次貸危機(jī)”引發(fā)的全球金融危機(jī)為何會產(chǎn)生如此大的負(fù)面沖擊；其二，這場危機(jī)的發(fā)生迅速傳染到世界各地，至今余波仍在，傳統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟(jì)分析方法是否能完全解釋清楚。要想真正理解這場預(yù)料之外的風(fēng)暴是如何發(fā)展的，就必須脫離我們習(xí)以為常的、繼承自20世紀(jì)初的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)知框架。這是基于兩個(gè)基本事實(shí)出發(fā)而提出的問題。一方面，全球化時(shí)代世界經(jīng)濟(jì)貿(mào)易和金融的聯(lián)系已經(jīng)十分緊密，因而拯救危機(jī)需要全球所有國家和地區(qū)共同努力，美國需要為此付出更大規(guī)模的救助代價(jià)；另一方面，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體系中跨國企業(yè)、銀行等機(jī)構(gòu)成為中心力量，高度依賴企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，拯救危機(jī)事實(shí)上是救助這些企業(yè)和銀行。

本書提出了一個(gè)愈發(fā)令人不安的事實(shí)，即商業(yè)寡頭主導(dǎo)世界，美國以及歐元區(qū)國家在拯救危機(jī)時(shí)的措施顯然是解決這些寡頭的債務(wù)問題。在應(yīng)對2008年至2009年金融危機(jī)時(shí)，行動邏輯是非常清晰的，即作者所說的“首先保護(hù)華爾街，然后再擔(dān)憂老百姓”的階級邏輯。往前追溯來看，2008年金融危機(jī)前，美國和歐洲國家已經(jīng)在持續(xù)醞釀危機(jī)的發(fā)生。美國國內(nèi)對全球化的恐懼和民粹主義抬頭的風(fēng)險(xiǎn)在上升，經(jīng)濟(jì)民族主義思潮蔓延。對此，美國大幅提升財(cái)政赤字，刺激經(jīng)濟(jì)增長，美國的房地產(chǎn)市場不斷受到房價(jià)上漲的刺激。這場危機(jī)很大程度上卻是因美國房地產(chǎn)市場劇烈波動而引發(fā)，其中次級抵押貸款扮演了重要角色。書中提供的資料顯示，危機(jī)爆發(fā)前美國的消費(fèi)者購買了大約16%的全球支出，美國房價(jià)在十年內(nèi)翻了幾番，極大地刺激了美國及全球經(jīng)濟(jì)。除了需求因素外，美國的住房金融改革起到了推波助瀾的作用（核心是抵押貸款證券化）。抵押貸款不僅擴(kuò)大了更廣泛的經(jīng)濟(jì)周期，還把房價(jià)周期與金融危機(jī)聯(lián)系在一起。隨著抵押貸款證券市場迅速發(fā)展，集合的風(fēng)險(xiǎn)模式導(dǎo)致了整個(gè)體系崩潰。

那么為什么源于美國的“次貸危機(jī)”會迅速傳染到世界各地呢？這就要回到本書關(guān)注的全球化層面。作者在引言中將其成為“全球化時(shí)代的第一場危機(jī)”。之所以得出這樣一個(gè)結(jié)論，主要在于2008年金融危機(jī)所處的時(shí)代是世界經(jīng)濟(jì)聯(lián)系日益緊密的時(shí)代，可以說是全球化的發(fā)展高峰。當(dāng)時(shí)由美國掀起的金融自由化和金融創(chuàng)新浪潮席卷了世界各地，對于高度依賴美元體系的世界經(jīng)濟(jì)而言，緊密的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系意味著風(fēng)險(xiǎn)的傳染更快。美國的證券化抵押貸款體系最開始的目的就是要吸引外國資金進(jìn)入美國金融市場，而且外國銀行很快就看到了這個(gè)機(jī)會。2006年美國抵押貸款證券化的巔峰時(shí)期，在新發(fā)行的私人抵押貸款擔(dān)保證券中，約有三分之一由英國或歐洲銀行擔(dān)保，歐洲銀行廣泛參與其中；2008年美國主要的非政府貨幣市場基金約有一半被投資于歐洲銀行及其投資工具的債務(wù)和商業(yè)票據(jù)，金額達(dá)到1萬億美元。但是，這些歐洲國家中央銀行的外匯儲備水平卻極低，根本無法覆蓋可能出現(xiàn)的金融風(fēng)險(xiǎn)。歐元區(qū)內(nèi)部因財(cái)政和貨幣政策機(jī)制不統(tǒng)一，并未發(fā)現(xiàn)危機(jī)的到來。

拯救金融危機(jī)的政府與市場力量

如前述分析所言，無論是美國國內(nèi)還是歐洲國家內(nèi)部，均對即將發(fā)生的金融危機(jī)缺乏充分認(rèn)識。在經(jīng)濟(jì)和金融繁榮的表象背后，金融風(fēng)險(xiǎn)從美國的抵押貸款市場傳染到銀行體系，而且很快跨越了大西洋。當(dāng)史上最嚴(yán)重的金融危機(jī)發(fā)生時(shí)，美國和歐洲國家的房價(jià)開始下跌，過去的財(cái)富因資產(chǎn)估值減少而成為了負(fù)資產(chǎn)，家庭債務(wù)隨之上升，抵押貸款證券市場的風(fēng)險(xiǎn)集中于影子銀行體系，形勢的發(fā)展超出政府和市場預(yù)期，房地產(chǎn)市場因信貸短缺而崩潰，數(shù)萬億美元的全球融資市場因而崩潰。從抵押貸款擔(dān)保機(jī)構(gòu)到銀行體系，再到保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，流動性變得枯竭，身處全球金融體系的金融機(jī)構(gòu)、家庭和投資者無一不涌向安全資產(chǎn)，與抵押貸款證券市場綁定的大中小銀行均難以幸免。2008年至2009年英國家庭的財(cái)富損失高達(dá)1.5萬億美元，2009年夏天美國家庭的財(cái)富損失更是達(dá)到了11萬億美元。很快，這場金融危機(jī)從金融體系向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)擴(kuò)散，美國的消費(fèi)市場受到?jīng)_擊，而后全球大部分國家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)都受到影響。2008年的崩潰之所以如此嚴(yán)重，原因在于它非同尋常的全球同步性。

拯救危機(jī)成為美國和世界其他經(jīng)濟(jì)體最緊急的任務(wù)。在伯南克、蓋特納、保爾森等合著的《滅火》一書中詳細(xì)披露了美國政府救助危機(jī)的措施。伯南克認(rèn)為，2008年發(fā)生的金融危機(jī)顯然是包括大蕭條在內(nèi)的全球歷史上的經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)中最嚴(yán)重的一次。雖然當(dāng)時(shí)的美國危機(jī)應(yīng)對小組付出了巨大的政策代價(jià)，采取了如今看來是具有一定效果卻也充滿爭議的措施。《崩潰》的作者肯定了這些專業(yè)人士的危機(jī)救助的正面意義，但卻對救助對象的選擇提出了質(zhì)疑。正如本書提出的疑問，除了緊迫的救市措施之外，全面關(guān)注金融體系真的符合實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利益嗎？大量的證據(jù)顯示，這場危機(jī)之所以發(fā)生有其他更深層次的原因。自20世紀(jì)70年代以來，全球興起的金融自由化思想，自由市場和寬松監(jiān)管逐漸成為主流的聲音，導(dǎo)致抵押貸款證券化和金融衍生品創(chuàng)新大行其道。一旦危機(jī)發(fā)生，這些金融機(jī)構(gòu)卻以“軍事緊急狀態(tài)”的威脅為由，要求動用國家資源拯救社會的金融基礎(chǔ)設(shè)施，使其免受系統(tǒng)性崩潰的威脅。在拯救危機(jī)的過程中，政府部門發(fā)揮了更大的作用，各種干預(yù)措施被廣泛用于救市和“滅火”，政府的力量達(dá)到了新的高度。

當(dāng)時(shí)包括美國和歐洲國家的紓困承諾的金額超過7萬億美元。這些干預(yù)機(jī)制主要有四個(gè)方面：（1）貸款給銀行；（2）資本重組；（3）資產(chǎn)收購；（4）政府為銀行存款、銀行債務(wù)，甚至整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表提供擔(dān)保。為挽救這場歷史上如此大規(guī)模的金融危機(jī)，中央銀行、財(cái)政部門和銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)均參與其中，這些龐大的救助方案和各種救助工具的使用凸顯了本次危機(jī)的嚴(yán)重程度，而為救助危機(jī)各國付出的代價(jià)也是前所未有的。國家財(cái)政和政治韌性都受到了考驗(yàn)，并廣泛地產(chǎn)生了四種結(jié)果，反映出全球金融的融入程度、處于風(fēng)險(xiǎn)之中的國家的資源、政府精英的形態(tài)，以及金融領(lǐng)域內(nèi)部的權(quán)力平衡。雖然這些措施被認(rèn)為是強(qiáng)有力的，但政策救助本身卻使得當(dāng)時(shí)的美國政治陷入了混亂。起初，美國政府寄希望于私人部門能夠自救，但危機(jī)的發(fā)展和隨后的巨大沖擊不僅超出了私人機(jī)構(gòu)的承受范圍，而且也迫使世界各國經(jīng)濟(jì)崩潰，即便是信奉自由市場的政府也不得不求助于政府干預(yù)和救助方案。

在這場危機(jī)救助過程中，美國內(nèi)部的政治力量展開了激烈博弈和討價(jià)還價(jià)，而重要的金融機(jī)構(gòu)也提出了維護(hù)自身利益的訴求，在緊張的談判中最終達(dá)成了妥協(xié)，有的金融機(jī)構(gòu)因政府放棄救助而破產(chǎn)，有的機(jī)構(gòu)則因獲得流動性支持而獲得了重生的機(jī)會。救助危機(jī)本身反映了政府力量和市場力量的錯(cuò)綜復(fù)雜的關(guān)系。過去一向以自由市場、反對干預(yù)而著稱的華爾街機(jī)構(gòu)一反常態(tài)地接受了政府的救助，金融自由化被強(qiáng)有力的監(jiān)管改革所替代。美聯(lián)儲在這場危機(jī)中不僅為美國的金融機(jī)構(gòu)提供了流動性，而且也為歐洲及其他地區(qū)提供了美元，由此再次將美聯(lián)儲的地位提升到了新的高度。2008年秋季發(fā)生的危機(jī)并未使美元的絕對優(yōu)勢變?yōu)橄鄬?yōu)勢，相反，它再次加強(qiáng)了美國央行的重要地位。美聯(lián)儲通過創(chuàng)新量化寬松貨幣政策工具為全球美元體系開辟了新的路徑。因此，這場危機(jī)的發(fā)生難言是政府的力量稍勝一籌，還是市場的力量更為強(qiáng)勢。盡管歐美國家的中央銀行和財(cái)政部門成為拯救金融危機(jī)的主力，但金融機(jī)構(gòu)卻也通過市場的集體聲音與博弈獲得了重生。

危機(jī)的教訓(xùn)或潛藏更大的危機(jī)

2008年夏季，源于美國“次貸危機(jī)”而引發(fā)的金融危機(jī)產(chǎn)生了巨大的沖擊波，成為全球化時(shí)代的第一場危機(jī)，《崩潰》一書對危機(jī)前后的邏輯線索進(jìn)行了全面梳理，將金融危機(jī)的解釋視角放到全球化層面，北美、歐洲、亞洲、拉美等主要經(jīng)濟(jì)體因拯救危機(jī)而建立起全球經(jīng)濟(jì)治理新機(jī)制，即“二十國集團(tuán)”（G20），折射了全球化時(shí)代新舊力量的此起彼伏的變化，新興國家的崛起開始成為影響全球化發(fā)展的重要力量。在應(yīng)對危機(jī)時(shí)，拉美和亞洲地區(qū)的新興國家更為積極，對歐美國家的金融體系的批判也更加強(qiáng)烈。1997年的亞洲金融危機(jī)給當(dāng)時(shí)的新興國家以重創(chuàng)，歷史的經(jīng)驗(yàn)迫使亞洲國家更早開始行動，主要的措施便是財(cái)政和貨幣刺激。不論各國調(diào)動了哪些地方利益，亞洲新興市場采取的政策反應(yīng)都是有效的，而且這種新的抗逆能力得到了華盛頓的認(rèn)可。新興力量的加入為拯救危機(jī)提供了全新的緯度，圍繞G20構(gòu)建的一系列對話和協(xié)調(diào)機(jī)制在應(yīng)對共同的危機(jī)時(shí)發(fā)揮著更加突出的作用。但是，G20作為全球經(jīng)濟(jì)治理新機(jī)制的功能和作用卻并未完全得到發(fā)揮，主要原因在于發(fā)達(dá)國家和新興國家的分歧仍較大。

從另一角度來看，2008年金融危機(jī)時(shí)期世界各國動用了龐大的經(jīng)濟(jì)刺激政策工具，雖然被證明是行之有效的，但這些臨時(shí)性的救助政策卻存在許多弊端，而且刺激政策所產(chǎn)生的后遺癥仍未能解決。對美國而言，當(dāng)時(shí)的刺激政策之所以能夠順利推出，主要在于各方的政治妥協(xié)，美國的財(cái)政刺激計(jì)劃仍然是遲滯的。在修復(fù)金融業(yè)的過程中，為提振信心而必須保持金融穩(wěn)定和寬松的信貸，由此可能帶來新的危機(jī)?？傮w上而言，歐美以及亞洲國家對金融業(yè)進(jìn)行了大刀闊斧的改革，強(qiáng)化了金融監(jiān)管，提出了壓力測試，提高資本充足率等新的監(jiān)管指標(biāo)，例如美國的《多佛—弗蘭克法案》以及歐盟泛歐金融監(jiān)管體系改革等，對金融監(jiān)管部門的職能重新劃分，致力于建立“高標(biāo)準(zhǔn)”的金融監(jiān)管體制，同時(shí)“巴塞爾協(xié)議”新規(guī)增加了新的指標(biāo)權(quán)重。從2014年11月到2019年1月，29家被選擇的機(jī)構(gòu)將被要求提高資本對風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重資產(chǎn)對比例，范圍是8%-12.5%。盡管如此，由于歐元區(qū)的金融監(jiān)管改革相對滯后，加上歐元區(qū)內(nèi)部的財(cái)政和貨幣政策不平衡，危機(jī)在三個(gè)較小的成員國（希臘、愛爾蘭和葡萄牙）中造成了巨大的財(cái)政影響，其中希臘債務(wù)危機(jī)最終演變?yōu)闅W元區(qū)債務(wù)危機(jī)。

為拯救2008年金融危機(jī)和防止經(jīng)濟(jì)衰退，世界各國被迫提高財(cái)政赤字或擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量，歐美國家大肆推行財(cái)政赤字貨幣化和量化寬松貨幣政策，大規(guī)模的刺激政策暫時(shí)性解決了流動性問題，提振了市場信心。但是，圍繞這些刺激政策的爭議卻并未停止，拯救危機(jī)的政策余波仍在延續(xù)，并在其后陸續(xù)遭遇到歐債、新冠、地緣政治等多重挑戰(zhàn)，各種危機(jī)交織疊加，刺激政策一再出現(xiàn)，世界各國對此“樂此不?！?，幾乎已經(jīng)產(chǎn)生了高度依賴性，似乎很難擺脫。從兩個(gè)層面來看：一是政府債務(wù)的大幅擴(kuò)張，財(cái)政赤字不斷攀升。2013年美國政府就因聯(lián)邦債務(wù)達(dá)到上限卻未能達(dá)成共識而被迫部分停擺，迄今為止美國政府多次達(dá)到聯(lián)邦債務(wù)上限。目前美國聯(lián)邦政府債務(wù)規(guī)模將達(dá)到31.4萬億美元的法定債務(wù)上限。根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室（CBO）的預(yù)測，至2052年，公眾持有的美國政府債務(wù)占GDP比重將達(dá)到185%，政府債務(wù)的凈利息支出占GDP比重將高達(dá)7.2%；二是寬松貨幣政策被廣泛使用。2008年金融危機(jī)后，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模持續(xù)攀升。統(tǒng)計(jì)顯示，從2008年底至2014年10月，美聯(lián)儲先后出臺三輪量化寬松政策，總共購買資產(chǎn)約3.9萬億美元。2020年新冠爆發(fā)后，美聯(lián)儲的資產(chǎn)規(guī)模從2020年2月末大約4.2萬億美元迅速擴(kuò)張至2022年3月末的近9萬億美元，總資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張至約2倍。

從學(xué)術(shù)角度來看，這場危機(jī)是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)危機(jī)，從實(shí)際角度來說，這場危機(jī)是傳統(tǒng)貨幣政策工具的危機(jī)，因此也是現(xiàn)代政治的重大危機(jī)。書中對2008年金融危機(jī)后發(fā)生的一系列地緣政治事件進(jìn)行了討論，包括當(dāng)時(shí)的烏克蘭問題、希臘債務(wù)以及英國“脫歐”等，這些事件的發(fā)生均帶有危機(jī)余波的烙印。一方面是拯救危機(jī)的刺激政策的大規(guī)模出爐，將全球經(jīng)濟(jì)推向了債務(wù)型經(jīng)濟(jì)模式，另一方面是強(qiáng)化了政府的干預(yù)，導(dǎo)致部分國家出現(xiàn)政治分裂和政治“極化”現(xiàn)象，集中反映了這場史上最嚴(yán)重危機(jī)對全球化走向和世界秩序產(chǎn)生的持續(xù)而深遠(yuǎn)的影響。往回看并不代表拒絕行動，這只是努力與過去達(dá)成和解，找到走上錯(cuò)誤道路的根源。一些研究局限于從2008年金融危機(jī)發(fā)生的內(nèi)在邏輯探求解決之道，卻忽略了拯救危機(jī)本身所衍生出的諸多問題。雖然政策部門和學(xué)術(shù)界對避免這場危機(jī)達(dá)成了某種共識，例如加強(qiáng)金融監(jiān)管、嚴(yán)格控制財(cái)政赤字等，并就拯救危機(jī)學(xué)習(xí)了一些經(jīng)驗(yàn)，包括果斷而有力的刺激政策。然而，如何有效解決這些政策的副作用卻遲遲未能找到合理的答案。如今，世界各國面臨比2008年更加錯(cuò)綜復(fù)雜的內(nèi)外部不確定性，依照過去的經(jīng)驗(yàn)或許暫時(shí)有效，但從某種程度上而言，2020年以來，世界各國應(yīng)對新冠和俄烏地緣政治問題的政策將可能比2008年金融危機(jī)后的余波更大。