2022年一季度，GDP同比增長4.8％，增速比2021年四季度加快0.8個百分點。3月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長5.0％，增速比1-2月回落2.5個百分點；3月社會消費品零售總額同比-3.5％，增速比1-2月份下降10.2個百分點；1-3月全國固定資產(chǎn)投資同比增長9.3％，增速比1-2月下降2.9個百分點。

東方金誠對此解讀稱：整體上看，一季度GDP增速和3月消費、投資、工業(yè)生產(chǎn)等宏觀數(shù)據(jù)表明，受這一輪疫情憂動，經(jīng)濟下行壓力在進一步加大；與此同時，政策面的對沖力度也在相應(yīng)增強，這是一季度宏觀經(jīng)濟能夠保持整體平穩(wěn)的主要原因。

值得一提的是，疫情短期沖擊效應(yīng)明顯，但不具有可持續(xù)性，當前經(jīng)濟下行壓力的主線依然是房地產(chǎn)遇冷。后期圍繞調(diào)控政策放寬、房企融資環(huán)境回暖、居民房貸利率下調(diào)的政策組合還會持續(xù)發(fā)力。若房地產(chǎn)在年中擺脫收縮態(tài)勢，下半年國內(nèi)經(jīng)濟增長動能將趨勢性轉(zhuǎn)強。

一、GDP增速：上年基數(shù)下行推高增速，但疫情沖擊下仍低于今年增長目標，基建投資發(fā)力成為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤的重要支撐點。一季度GDP同比增長4.8％，增速比去年第四季度回升0.8個百分點，主要原因是以兩年平均增速衡量，上年同期基數(shù)大幅下沉——2021年一季度GDP同比增長18.3％，但兩年平均增速僅為5.0％，為2021年四個季度中的次低水平，而2020年第四季度的兩年平均經(jīng)濟增速為6.1％。需要指出的是，一季度GDP增速低于今年“5.5％左右”的增長目標，主要原因是3月以來疫情在上海、吉林等地顯著升溫，并波及全國。這逆轉(zhuǎn)了年初1-2月宏觀數(shù)據(jù)偏強走勢，意味著疫情仍是牽動當前經(jīng)濟波動的主要因素。

從“三駕馬車”來看，一季度除出口保持兩位數(shù)強勁增長勢頭外，消費和投資都出現(xiàn)明顯波動。其中，在開年1-2月走勢偏強之后，3月社零同比出現(xiàn)負增長，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增速也現(xiàn)大幅下滑，是疫情沖擊最明顯的體現(xiàn)。另外，3月單月房地產(chǎn)投資再度轉(zhuǎn)負，表明樓市低迷也是當前拖累宏觀經(jīng)濟運行的一個重要因素。但在基建投資提速，制造業(yè)投資增速保持高位背景下，一季度投資成為穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤的重要支撐點；特別是基建投資增速持續(xù)上行，集中體現(xiàn)政策面正在發(fā)力穩(wěn)增長。

展望未來，伴隨上海、吉林等地疫情有望在四旬下旬得到有效控制，二季度經(jīng)濟增長動能有望從較低水平逐步修復(fù)。不過，考慮到去年二季度GDP兩年平均增速升至5.5％，基數(shù)抬高將對今年二季度GDP同比增速形成壓低效應(yīng)。我們預(yù)計，二季度GDP同比有可能處于4.6％左右，繼續(xù)落在今年增速目標下方。這意味著接下來宏觀政策將進一步靠前發(fā)力、適時加力，其中，財政政策中的退稅減稅降費節(jié)奏會加快，基建支出力度也會繼續(xù)加大；貨幣政策方面，在4月“全面+定向降準”落地后，政策實施力度還有加大空間，不排除二季度小幅下調(diào)政策利率的可能。另外，財政、貨幣政策中針對小微企業(yè)等的定向支持措施會顯著加碼。

二工業(yè)生產(chǎn)方面：一季度“供給強”特征延續(xù)，3月疫情影響開始體現(xiàn)。3月全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.0％，比年初1-2月回落2.5個百分點；一季度整體為6.5％，高于同期GDP增速1.7個百分點，宏觀經(jīng)濟“供給強”的特征得以延續(xù)。一季度工業(yè)生產(chǎn)較強，主要有三個原因：一是強出口帶動，這尤其對工業(yè)生產(chǎn)中占比約八成的制造業(yè)形成較強拉動；二是投資穩(wěn)增長發(fā)力，疊加重要工業(yè)原材料保供穩(wěn)價，一季度煤炭、原油、鋼鐵、水泥等工業(yè)品生產(chǎn)增速加快或降幅收窄；三是制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級推動下，高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)增加值繼續(xù)保持高增長。

3月工業(yè)生產(chǎn)增速回落，疫情擾動是主要原因。其中，上海和吉林均為汽車生產(chǎn)重鎮(zhèn)，近期汽車產(chǎn)業(yè)鏈受到較大沖擊。事實上，受疫情防控及交通物流等因素影響，3月下旬后多地出現(xiàn)短期停工現(xiàn)象，其他工業(yè)企業(yè)上游原材料供應(yīng)、企業(yè)排產(chǎn)及產(chǎn)成品發(fā)貨過程都受到不同程度干擾。由此，3月工業(yè)生產(chǎn)增速下行符合市場預(yù)期。

我們預(yù)計，4月疫情對工業(yè)生產(chǎn)的擾動可能進一步加劇——3月進口額同比轉(zhuǎn)負已顯示這方面的初步跡象。不過，伴隨疫情影響退去，接下來工業(yè)生產(chǎn)增速將出現(xiàn)一輪反彈過程。強出口和投資穩(wěn)增長取向下，二季度工業(yè)生產(chǎn)仍有支撐，將繼續(xù)成為宏觀經(jīng)濟運行中的一個強點。

三、消費方面：疫情沖擊效應(yīng)在3月明顯發(fā)酵。其中，3月社零同比下降3.5％，增速較年初1-2月驟降10.2個百分點，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)（同時也代表服務(wù)消費）也由年初1-2月的同比4.2％降至0.9％。疫情沖擊下，3月餐飲業(yè)收入同比下降16.4％，增速較年初1-2月大幅下滑25.3個百分點；伴隨汽車產(chǎn)業(yè)鏈受到擾動，在社零中占比約10％的汽車銷售也在3月再現(xiàn)同比負增長，降幅為7.5％。事實上，3月珠寶、化妝品等可選消費都出現(xiàn)較大降幅，唯有糧油、醫(yī)藥等必需品消費增速加快。以上均符合疫情沖擊的一般規(guī)律。值得一提的是，在樓市遇冷背景下，近期裝修及家俱銷售額增速在持續(xù)下行。

整體上看，受1-2月消費走勢偏強帶動，一季度社零同比依然達到3.3％，與去年四季度基本持平。這意味著扣除疫情憂動因素，前期消費偏弱現(xiàn)象已有所改觀。展望未來，4月社零同比仍將停留在負值狀態(tài)，但二季度后兩個月有望出現(xiàn)明顯反彈。近期促消費政策組合拳頻出，預(yù)計將對疫情下消費下滑起到一定緩解作用。

四、投資方面：穩(wěn)增長作用體現(xiàn)。1-3月全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長9.3％，增速比1-2月份回落2.9個百分點，但仍明顯高于去年全年4.9％的增長水平。主要有三個原因：一是以兩年平均增速衡量，上年同基數(shù)抬高；二是樓市持續(xù)降溫，3月單月房地產(chǎn)投資再度轉(zhuǎn)負，為-2.4％。以兩點是影響1-3月投資增速較年初有所下行的主因。最后，在資金來源充裕、項目審批加快推動下，一季度基建投資同比增長8.5％，較1-2月加快0.4個百分點。在上年基數(shù)大幅上行后（以兩年平均增速衡量），該指標不降反升，體現(xiàn)當前逆周期調(diào)控力度正在持續(xù)加大。另外，一季度制造業(yè)投資同比增長15.6％，盡管受上年基數(shù)抬高（同上）影響增速較1-2月有所回落，但仍明顯處于高增狀態(tài)。背后是政策面對制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級、著力解“卡脖子”問題的支持力度很大，制造業(yè)中長期貸款保持高增，一季度高技術(shù)制造業(yè)投資增長32.7％。同時，前期制造業(yè)利潤回暖、當前出口偏強，也對以民間投資為主的制造業(yè)投資形成一定內(nèi)生拉動。

展望4月，基建投資仍有提速空間，制造業(yè)投資有望延續(xù)兩位數(shù)高增，而房地產(chǎn)投資下滑幅度或?qū)⒂兴鶖U大。以上因素對沖，疊加上年基數(shù)（以兩年平均增速衡量）走高，預(yù)計1-4月固定資產(chǎn)投資同比增速將為8.2％，較前值小幅回落1.1個百分點，繼續(xù)處于較高水平。我們判斷，二季度投資對經(jīng)濟增長的貢獻將進一步加大。

五、就業(yè)方面：3月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率升破控制目標，疫情憂動和經(jīng)濟下行壓力影響顯現(xiàn)。3月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.8％，較上月增加0.3個百分點，已高于今年5.5％的控制目標。春節(jié)后失業(yè)率不降反升，超出季節(jié)性，主要是受疫情憂動影響。不過，該指標自去年四季度以來持續(xù)上行，也折射出經(jīng)濟下行壓力增大的現(xiàn)實。我們預(yù)計，疫情沖擊下4月該指標仍有可能繼續(xù)處于高于控制目標的水平；加之就業(yè)數(shù)據(jù)屬于宏觀經(jīng)濟滯后指標，整個二季度就業(yè)壓力都將比較明顯。

3月兩會高層明確表示，“今年我們加大宏觀政策實施力度，財政貨幣政策要圍繞實現(xiàn)就業(yè)目標來展開，所以我們強調(diào)就業(yè)優(yōu)先也是宏觀政策，其他政策要配套，為實現(xiàn)就業(yè)目標努力”。這也是我們預(yù)計在近期基建投資顯著提速、貨幣政策“全面+定向降準”落地后，二季度宏觀政策逆周期調(diào)控有望繼續(xù)加碼的一個原因。