來源：金融界

作者：方正證券

二戰(zhàn)后到2021年底，美聯(lián)儲(chǔ)前后共經(jīng)歷了13次加息周期，平均每輪加息周期時(shí)長約25個(gè)月、累計(jì)加息幅度約287個(gè)BP。本文研究了美聯(lián)儲(chǔ)加息周期對(duì)全球流動(dòng)性與大類資產(chǎn)價(jià)格的影響，主要結(jié)論包括：

（1）美聯(lián)儲(chǔ)加息并不必然帶動(dòng)發(fā)達(dá)國家進(jìn)入加息周期，從而推升全球利率水平。英國、韓國等國家一般會(huì)跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐，而日本、德國等國家在2000年以后并不完全跟隨美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期，發(fā)達(dá)國家之間貨幣周期錯(cuò)位也經(jīng)常發(fā)生。

（2）美聯(lián)儲(chǔ)加息= >美元升值= >其他國家資本外流，這個(gè)邏輯中，美元大幅升值確實(shí)容易引發(fā)國際資本大幅流動(dòng)甚至貨幣危機(jī)。但大前提是美元升值，而美聯(lián)儲(chǔ)加息卻從來不是美元升值的充分條件，第一個(gè)邏輯鏈條推導(dǎo)不過去。

（3）美聯(lián)儲(chǔ)加息周期中，美股估值基本都是下降的，但同時(shí)除了極個(gè)別情況外（1973年和1987年），標(biāo)普500指數(shù)又都是上漲的。這背后是加息周期中企業(yè)盈利的增長幅度超過了估值回落的幅度。

（4）歷次加息周期中全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)：利率，2000年前各國長端利率普遍上行，2000年后很多國家出現(xiàn)了美聯(lián)儲(chǔ)加息周期中長端利率下行。大宗商品，包括原油、黃金、工業(yè)金屬等在內(nèi)多數(shù)情況下都是上漲的。股票，上漲概率大于下跌概率，2000年以后更明顯。匯率，加息周期中美元指數(shù)下行居多。

（5）按目前市場預(yù)期，今年加息四次聯(lián)邦基金利率可能達(dá)到1.0％左右，后續(xù)高點(diǎn)可能在2.1％到2.5％，參照以往歷史經(jīng)驗(yàn)，美國十年期國債利率高點(diǎn)預(yù)計(jì)也在2.5％左右（現(xiàn)在1.8％）。依此利率考量目前美股的ERP估值，則仍處在50年代以來的均值水平以下，出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可能性小。

（6）國內(nèi)流動(dòng)性寬松完全可以在很長時(shí)間內(nèi)保持“以我為主”。至于利率差變化將導(dǎo)致人民幣匯率有貶值壓力，這個(gè)有點(diǎn)過慮了，利率差只是影響匯率的很小一部分原因，如果美國通脹無法遏制而導(dǎo)致持續(xù)加息，相反人民幣更有可能升值。

（7）近期A股調(diào)整受投資者情緒等短期擾動(dòng)影響較大，否則沒理由所謂的“全球流動(dòng)性收緊”只影響權(quán)益市場，而固收那邊利率還在創(chuàng)新低。情緒等短期擾動(dòng)歸根結(jié)底是一個(gè)均值為0的隨機(jī)游走變量，最后都要均值回歸到的，既然1月份能下，2月份就也能上。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期、海外市場大幅波動(dòng)、歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來等。