寬松政策層出不窮 金融市場跌勢未止

3月初以來，美股史無前例的快速下跌，引發(fā)全球金融市場聯(lián)動，造成流動性恐慌，各類資產(chǎn)價格同時下跌。短短幾天之內(nèi)，美聯(lián)儲貨幣政策大招頻出，猶如機槍掃射一般，西方各國也陸續(xù)跟進(jìn)，英國央行行長甚至宣布，隨時準(zhǔn)備向經(jīng)濟注入無限量的資金。然而這一系列的寬松調(diào)控政策應(yīng)對疫情有效性并不高，僅能在短期對市場起到有限的支撐，而無法扭轉(zhuǎn)金融市場的下跌趨勢。原因誰都明白，人類歷史上，沒有一次傳染病是靠寬松政策治好的。寬松政策可以治好金融領(lǐng)域的短期流動性恐慌，但無法治好由于疫情的不確定性，是形成的恐慌，這才是本輪危機的根本所在。唯有采取積極監(jiān)測、嚴(yán)格隔離、全面阻斷等措施盡快控制疫情蔓延，才能從根本上治好恐慌。

那么，美聯(lián)儲釋放的大量流動性，為什么對股市沒達(dá)成預(yù)期的影響呢?除了因為極端情緒以外，還因為2010年美國國會批準(zhǔn)的“沃克爾法則”。由于美聯(lián)儲主要通過與商業(yè)銀行的交易來投放流動性，但“沃克爾法則”禁止大中型商業(yè)銀行從事自營交易、限制投資于對沖基金和私募基金，也就是阻斷了資金從商業(yè)銀行直接流入股市的通道。從而使得美聯(lián)儲的寬松貨幣政策很難觸及股市。

但是，這并不是說，美聯(lián)儲的寬松政策是亂槍打鳥，毫無章法。公平的講，我認(rèn)為美聯(lián)儲寬松調(diào)控政策仍然是必要的。一方面在疫情期間能夠降低企業(yè)融資成本，同時也提供充裕流動性穩(wěn)定金融市場，另一方面，在疫情逐步得到有效控制后，寬松流動性環(huán)境有助于拉動投資，盡快推動恢復(fù)生產(chǎn)。

金融危機?似曾相識 實則不同

關(guān)于現(xiàn)在是否已發(fā)生金融危機，市場是有分歧的。這主要是取決于如何定義金融危機。如果將金融市場中各類資產(chǎn)的價格是否發(fā)生重大動蕩作為評判依據(jù)，那么3月初以來的因美股史無前例的快速下跌，所引發(fā)的恐慌帶動全球各類資產(chǎn)下跌，那就證明了現(xiàn)在已處于金融危機。但是還有一種更明確的標(biāo)準(zhǔn)，如果以金融機構(gòu)(尤其銀行)資產(chǎn)負(fù)債表受損，導(dǎo)致大量金融機構(gòu)信用風(fēng)險上升，然后迅速發(fā)酵傳導(dǎo)引發(fā)金融機構(gòu)之間的恐慌擠兌，金融交易停止、金融體系癱瘓作為金融危機的標(biāo)準(zhǔn)，那么現(xiàn)在還遠(yuǎn)未到金融危機之時。我認(rèn)為目前金融機構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表仍然穩(wěn)健，各國央行投放的流動性也使金融機構(gòu)之間不會發(fā)生因恐慌而擠兌。未來一段時期全球經(jīng)濟下行壓力與金融市場流動性充裕環(huán)境預(yù)計將維持。

如此快速且大規(guī)模的寬松政策，讓所有人聯(lián)想到的08年金融危機。但本次疫情下的危機與08年金融危機是不同的，08年危機的導(dǎo)火索主要來自于金融市場，然后傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟，對經(jīng)濟的沖擊主要是需求方面的。本次危機源于公共健康的危機，疫情會減少當(dāng)?shù)亟?jīng)濟需求，但對生產(chǎn)供給的影響可能更大。所以說，本次新冠疫情引起的危機先是對實體經(jīng)濟的沖擊，繼而影響到金融市場。

其實爭論本輪金融市場動蕩是否已構(gòu)成金融危機，意義不大，關(guān)鍵看是否有辦法達(dá)成緩解，如果能在相對短的時間內(nèi)緩解，金融市場也不再恐慌，那過去幾周是不是金融危機還重要嗎?

疫情防控可期 金融危機能治

如果說疫情是本輪危機的起點，那么無論疫情持續(xù)多長時間，在經(jīng)濟周期中，都是短暫的。以中國的經(jīng)驗看，從采取嚴(yán)格隔離措施到疫情初步控制，至少需要大約一個月左右的時間。海外疫情發(fā)展不容樂觀，但也不必過度悲觀。當(dāng)前歐美疫情主要體現(xiàn)為意大利、美國、西班牙、法國、德國等國的加速蔓延，最核心原因是由于在早期發(fā)現(xiàn)疫情后，檢驗、隔離防范措施過于緩慢。

可能我們很難理解西方國家，關(guān)于疫情控制中國已經(jīng)給了一個完美的答案，你們照抄就行，為什么不早檢驗早隔離早阻斷。一直拖到爆發(fā)才不得已而為之……其實除了體制、觀念和生活方式的不同以外，還有一個更現(xiàn)實的情況，就是西方人沒有儲蓄，手上沒錢。以美國為例，近60%的美國人幾乎沒有什么存款，2/3家庭緊急情況下可能連500美元現(xiàn)金都拿不出來。西方很多工作都是周薪制，太多人都是“薪停嘴停”，每周沒有薪水，那就沒有飯吃。西方政府擔(dān)心，由于疫情影響，全面隔離就意味著造成停業(yè)，多少人會因此失去收入來源，對這些人來講，基本生活都成問題，那就只能靠救濟了，甚至社會治安都會受到挑戰(zhàn)。這就不難理解，為什么特朗普要給美國人直接發(fā)錢……

當(dāng)然，在疫情防控方面也有好消息，爆發(fā)較早的韓國，疫情得到有效控制，主要原因就是，早檢驗、全篩查、早發(fā)現(xiàn)、早隔離、早阻斷。另外，人口稠密、醫(yī)療相對落后的南美、非洲、印度、東南亞諸國，估計是由于氣候較熱的原因，疫情并未大規(guī)模爆發(fā)。隨著歐美國家開始重視并積極采取措施全面控制防范疫情，再加上疫苗研發(fā)、新藥臨床、加速醫(yī)療物資供應(yīng)，當(dāng)然還有氣溫上升，疫情的快速蔓延的態(tài)勢有望得到抑制。

既然對疫情的蔓延不悲觀，那對恐慌所引發(fā)的金融動蕩就更不必過分擔(dān)心了。美國股市歷史性的快速下跌，產(chǎn)生了流動性緊缺乃至恐慌，繼而導(dǎo)致各類資產(chǎn)價格的快速下跌，如果把這定義成金融危機的話，那么此危機并不難治，雖然美聯(lián)儲先前采用的一系列的寬松政策，似乎對股市收效不大。其實美聯(lián)儲手上還有很多方法可選。比如，可以參考中國2015年股災(zāi)的經(jīng)驗，采用“國家隊”直接救場。形式上，美聯(lián)儲可參考日本央行的經(jīng)驗，直接在股票市場購買ETF基金。

全球經(jīng)濟面臨衰退 中國經(jīng)濟觸底反彈

經(jīng)濟衰退最簡單的理解就是經(jīng)濟出現(xiàn)停滯或負(fù)增長。關(guān)于經(jīng)濟衰退，有很多不同的定義。宏觀經(jīng)濟學(xué)關(guān)于衰退的定義是，一個國家的GDP增長連續(xù)2個或2個以上季度出現(xiàn)下跌，即為經(jīng)濟衰退。當(dāng)然這一定義并沒有得到全面的認(rèn)可。比如美國國家經(jīng)濟研究局將經(jīng)濟衰退定義為“大多數(shù)經(jīng)濟領(lǐng)域內(nèi)的經(jīng)濟活動連續(xù)幾個月出現(xiàn)下滑“。不同的定義有所不同，但站在2020年3月下旬這個時點上環(huán)視全球，無論用哪個定義，2020年的世界經(jīng)濟衰退都似乎將成為事實。本輪全球疫情的爆發(fā)對各國實體經(jīng)濟的沖擊大于預(yù)期。美國經(jīng)濟在消費和投資下滑的帶動下，一季度將出現(xiàn)零增長，如果疫情控制不利，二季度甚至可能出現(xiàn)深度衰退。歐洲主要國家，德國、法國、意大利以及西班牙，一季度有很大可能進(jìn)入負(fù)增長區(qū)域，隨后連續(xù)兩個季度負(fù)增長的衰退無法避免。日本經(jīng)濟本身就在衰退邊緣，加上疫情的影響，奧運會即將延期，2020年進(jìn)入衰退也是情理之中。從目前情況來看，全球經(jīng)濟在下行趨勢中，突然遭遇新冠疫情爆發(fā)所帶來的強烈沖擊，兩相疊加使全球經(jīng)濟正在步入衰退期。

講到世界經(jīng)濟面臨衰退，我們首先要考量中國經(jīng)濟的增長。因為從2006年開始，十幾年間中國一直是世界經(jīng)濟增長貢獻(xiàn)率排名第一位的經(jīng)濟體，過去幾年雖然中國經(jīng)濟增長一直在下行，但中國經(jīng)濟對世界經(jīng)濟增長的貢獻(xiàn)率一直在30%左右。本次疫情是在中國境內(nèi)率先爆發(fā)，1月23日宣布武漢封城之后，中國境內(nèi)的經(jīng)濟活動大幅減少，1-2月中國固定資產(chǎn)投資下降24.5%，社會消費品零售總額下降20.5%，出口下降15.9%，工業(yè)增加值下降13.5%，對1季度的GDP影響非常大。一季度經(jīng)濟出現(xiàn)負(fù)增長難以改變。

由于中國用最快的時間取得了抗擊疫情的勝利，經(jīng)濟活動已在恢復(fù)的過程中，中國經(jīng)濟已經(jīng)觸底，將展開反彈。目前復(fù)工復(fù)產(chǎn)正在有序進(jìn)行。3月16日，全國生活服務(wù)類企業(yè)復(fù)工率已超60%;3月20日，除湖北外，全國重點項目的復(fù)工率已達(dá)89%;3月22日，上市公司的復(fù)工率高達(dá)98%，高于全國平均水平。從地區(qū)看，長三角、珠三角復(fù)工率已經(jīng)超過90%。

隨著中國復(fù)工程度的增加，在生產(chǎn)供給方面，部分中國產(chǎn)品的出口可能增加，中國1-2月進(jìn)出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)的進(jìn)口增加而出口下降的現(xiàn)象可能反轉(zhuǎn)。但疫情影響總需求，各國政府的“封城鎖國”政策，將嚴(yán)重影響全球貿(mào)易。我國的出口增長空間有限。為了提升消費，各地方政府陸續(xù)出臺了旅游、惠民、買車等補貼政策支持，但消費恢復(fù)增長一般需要較長的時間。投資層面，近期中國政府已審批通過了近6萬億的投資項目，其中特高壓、城際高鐵、5G、新能源等等“新基礎(chǔ)設(shè)施”， 這些項目的上馬將成為經(jīng)濟增長拉動點。另外，中國原油對外依存度較高，石油價格的暴跌能夠減少進(jìn)口石油開支，并降低通貨膨脹風(fēng)險，提升中國貨幣政策空間。

總體來看，中國經(jīng)濟在1季度經(jīng)歷負(fù)增長后，2季度將展開反彈并轉(zhuǎn)正，3、4季度很可能大幅回升將帶動全年經(jīng)濟維持中速增長。但從全球的角度看，雖然中國經(jīng)濟正在觸底回升，但很難阻止全球經(jīng)濟步入衰退。(文：富國大通 李大治)