自2022年12月加息放緩以來(lái)，金融市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期從“衰退”漸漸轉(zhuǎn)向“軟著陸”，因此，2月議息會(huì)議的最大關(guān)注點(diǎn)是美聯(lián)儲(chǔ)將如何回應(yīng)金融市場(chǎng)？我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在本次會(huì)議上更樂(lè)見(jiàn)2023年經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“軟著陸”，但并不認(rèn)可金融市場(chǎng)對(duì)于“軟著陸”的定價(jià)。

具體而言，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)在本次會(huì)議上將釋放如下兩方面的信號(hào)：

(相關(guān)資料圖)

美聯(lián)儲(chǔ)很可能認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)及通脹放緩程度不足以導(dǎo)致衰退。盡管2022年第四季度以來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)已現(xiàn)疲態(tài)，且核心通脹連續(xù)3個(gè)月回落，但經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)依舊可控。因此本次會(huì)議對(duì)此的措辭會(huì)異常謹(jǐn)慎、避免給已經(jīng)樂(lè)觀的市場(chǎng)更加“鴿聲嘹亮”的信號(hào)。會(huì)議聲明即使承認(rèn)通脹放緩，也極有可能會(huì)保留“通脹高企”的表述。

鑒于市場(chǎng)預(yù)期的樂(lè)觀傾向，美聯(lián)儲(chǔ)將暗示3月之后仍有不止一次的加息空間。目前市場(chǎng)認(rèn)為本輪加息周期的頂點(diǎn)可能不及5%（這意味著3月之后至多還有一次加息），但在美聯(lián)儲(chǔ)看來(lái)這可能是偏低的，本次會(huì)議將繼續(xù)暗示2022年12月議息會(huì)議對(duì)利率峰值的預(yù)測(cè)（5%-5.25%）是合理的。

為什么美聯(lián)儲(chǔ)并不認(rèn)可當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于“軟著陸”的定價(jià)？我們認(rèn)為核心在于市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)2023年降息近50bp的預(yù)期上，這與美聯(lián)儲(chǔ)的政策框架是相矛盾的。在美聯(lián)儲(chǔ)看來(lái)，達(dá)到2023年降息50bp門(mén)檻需要滿足如下兩個(gè)條件：一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)在上半年就陷入衰退；二是美國(guó)核心通脹年內(nèi)回歸至2%。

條件一意味著當(dāng)前市場(chǎng)應(yīng)該預(yù)期美國(guó)經(jīng)濟(jì)“衰退”而不是“軟著陸”；條件二顯然不符合當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于2023年通脹的預(yù)測(cè)。因此在美聯(lián)儲(chǔ)看來(lái)，2023年更為現(xiàn)實(shí)的情景是在經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的同時(shí)，核心通脹回歸至3%附近。而在這一情景下，美聯(lián)儲(chǔ)更傾向于將利率維持在當(dāng)前甚至略高的水平，并不急于在2023年降息。因此，比市場(chǎng)定價(jià)更偏鷹派的美聯(lián)儲(chǔ)意味著短期內(nèi)美股的上漲并不可持續(xù)。

展望后市，我們認(rèn)為兩個(gè)經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)將是值得持續(xù)關(guān)注的重點(diǎn)：

金融條件：“軟著陸”和“再通脹”之間的微妙平衡。我們一直強(qiáng)調(diào)金融條件指數(shù)是觀測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)政策傳導(dǎo)的重要指標(biāo)：一方面，持續(xù)寬松的金融環(huán)境有助于經(jīng)濟(jì)的回升，但是另一方面，金融條件指數(shù)的連續(xù)回落也往往意味著通脹的企穩(wěn)。

2023年的特殊之處在于，中、歐經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期邏輯下，美元指數(shù)將被外部因素驅(qū)動(dòng)走弱，推動(dòng)金融條件向?qū)捤勺儎?dòng)，為了對(duì)沖這一輸入型寬松，除了政策轉(zhuǎn)向要極其謹(jǐn)慎外，引導(dǎo)相對(duì)緊縮不足的股市和信用債市場(chǎng)調(diào)整可能是重要的手段。

實(shí)際薪資上升將增加經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的可能性。就業(yè)穩(wěn)健和通脹加速回落，將導(dǎo)致名義工資增速的放緩要明顯慢于通脹，這反而會(huì)使得實(shí)際工資增速上升。若實(shí)際工資持續(xù)增長(zhǎng)，疊加居民儲(chǔ)蓄率及杠桿水平較低的支撐下，2023年美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的概率將大大提升。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球通脹超預(yù)期上行，美國(guó)經(jīng)濟(jì)提前進(jìn)入顯著衰退，毒株出現(xiàn)變異，疫情蔓延形勢(shì)超預(yù)期惡化。