（原標(biāo)題：李寧向內(nèi)，安踏向外）

雖然都收獲了高增長，但兩家運(yùn)動龍頭正在經(jīng)歷不同的轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)增長的方式也并不相同

編輯 | 余樂

即便是有了心理準(zhǔn)備，安踏和李寧的2021年業(yè)績依舊超出市場預(yù)期。

3月22日午間，安踏集團(tuán)（02020.HK）公布了2021財(cái)年年報。截至12月31日，集團(tuán)收入增長38.9%至493.3億元，較瑞信預(yù)期高出4.5%。凈利潤77.2億元，同比增長近五成。

3月18日，李寧（02231.HK）也發(fā)布了全年業(yè)績公告。公司營收增長56%至225.7億元，這是李寧首次全年?duì)I收破200億元，超過此前興業(yè)證券預(yù)測的211億元。凈利潤上漲136%至40億元，幾乎趕上之前四年利潤的總和。

截至發(fā)稿，從各自的財(cái)報發(fā)布之日起，李寧股價漲逾14%，安踏股價微跌3%。

經(jīng)歷了2020年疫情對增長的阻礙，2021年，李寧和安踏集團(tuán)都抓住了發(fā)展機(jī)遇。李寧收獲了近幾年最大的營收增幅和凈利潤漲幅，安踏集團(tuán)的營收增速雖然不及2018年和2019年，但也是在大基數(shù)的基礎(chǔ)上維持了高增長。

不過，營收和利潤反映不出來的是，兩家龍頭品牌在毛利率、經(jīng)營利潤率等指標(biāo)上出現(xiàn)了微妙的此消彼長。這背后反映出的是兩家正在經(jīng)歷不同的轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)增長的方式也并不相同。

李寧vs安踏：上升期對轉(zhuǎn)型期

安踏和李寧長期占據(jù)國內(nèi)運(yùn)動品牌第一第二的位子，但雙方差距在縮小。2019年-2020年，兩家品牌都在為突破瓶頸、獲得高增長而轉(zhuǎn)型。

李寧的轉(zhuǎn)型主要針對企業(yè)內(nèi)部，從供應(yīng)鏈到公司管理再到銷售終端，提升各個環(huán)節(jié)的運(yùn)營效率，以高效促增長；安踏的轉(zhuǎn)型則主要針對外部渠道，大幅縮減經(jīng)銷商比例，加大直營力度，減少中間環(huán)節(jié)，提升毛利潤，從而擴(kuò)大利潤空間。

從2021年的業(yè)績來看，李寧正處在轉(zhuǎn)型之后的上升期，安踏則尚未走出轉(zhuǎn)型期。

安踏集團(tuán)自2018年起拆分公布安踏品牌和FILA各自業(yè)績，2018年之前合并計(jì)算。

李寧的轉(zhuǎn)型應(yīng)該追溯到2019年，也就是李寧公司成立30周年的時候。董事長李寧在接受采訪時曾強(qiáng)調(diào)：“要把提高運(yùn)營效率作為2020年-2022年的戰(zhàn)略目標(biāo)來抓。”

李寧公司曾在2012年-2014年陷入虧損，直至2015年李寧董事長“回歸”，公司才扭虧為盈。2018年“中國李寧”走紅紐約時裝周之后，李寧的品牌力得到迅速提升，拉動了營收增長。但是，運(yùn)營效率一直是公司的短板。

運(yùn)營效率直接影響企業(yè)的運(yùn)營能力，后者是指企業(yè)運(yùn)用各項(xiàng)資產(chǎn)賺取利潤的能力。運(yùn)營效率落實(shí)到財(cái)報數(shù)字中，通常會以各個資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)天數(shù)來表現(xiàn)。

2019年，前優(yōu)衣庫前中國COO錢煒正式任職李寧聯(lián)席CEO。錢煒的主要任務(wù)就是提升運(yùn)營效率，推動公司零售體系轉(zhuǎn)型升級，包括調(diào)整公司組織架構(gòu)、轉(zhuǎn)變零售店長職能、調(diào)整SKU、轉(zhuǎn)變供應(yīng)鏈組合等等，目前來看頗具成效。

安踏的轉(zhuǎn)型稍晚一些，是從2020年下半年開始的，其大刀闊斧地對DTC業(yè)務(wù)進(jìn)行改革，并于2021年上半年完成相關(guān)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移流程。

DTC是一個銷售渠道概念。運(yùn)動品牌的銷售渠道主要分為經(jīng)銷商、公司直營和電商，后兩者通常被稱為DTC業(yè)務(wù)（Direct To Consumers 直接面對消費(fèi)者），指產(chǎn)品直接賣給消費(fèi)者，沒有經(jīng)銷商、代理商等“賺差價”。

近年來國內(nèi)外運(yùn)動品牌大多追求增大DTC業(yè)務(wù)的占比。這樣一來可以去掉中間商環(huán)節(jié)，大幅提升毛利潤，二來品牌也有更好的渠道了解消費(fèi)者，從而“按需生產(chǎn)”。媒體援引華爾街經(jīng)紀(jì)人杰米·梅里曼（Jamie Merriman）的研究報告稱，耐克DTC業(yè)務(wù)的毛利率為62％，批發(fā)業(yè)務(wù)的毛利率只有38％。

但相應(yīng)地，這對品牌的管理能力要求很高，同時管理成本也會大幅增加。

耐克可以說是運(yùn)動品牌DTC轉(zhuǎn)型的“排頭兵”，2015年就將其升級為公司戰(zhàn)略。安踏集團(tuán)旗下的FILA品牌也一直堅(jiān)持直營+電商模式，毛利率常年保持在70%左右。

對于鞋服品牌來說，毛利率和經(jīng)營利潤率是分析業(yè)績表現(xiàn)的兩個主要指標(biāo)。以下從這兩個數(shù)字簡單對比一下雙方的轉(zhuǎn)型效果。

毛利率，安踏逼近李寧

毛利率指的是毛利潤（銷售收入-銷售成本）在銷售收入中的占比。近年來港股國產(chǎn)運(yùn)動品牌（安踏、李寧、特步、361°）的毛利率均在40%-60%之間，李寧一直高于同行。這主要是因?yàn)槔顚幍钠放颇繕?biāo)市場定位更高，產(chǎn)品定價也更高一些，利潤空間得到拉伸。

這并不是在“中國李寧”產(chǎn)品線推出之后才有的現(xiàn)象，而是李寧和安踏長期以來差異化發(fā)展的體現(xiàn)。李寧提升目標(biāo)市場的同時，對廣大的下沉市場的統(tǒng)治力降低，安踏、特步等福建晉江運(yùn)動品牌則成為下沉市場的主力。

從財(cái)報數(shù)據(jù)上來看，2021年安踏毛利率增長7.5個百分點(diǎn)至52.2%，進(jìn)一步拉近了與李寧的距離。

DTC轉(zhuǎn)型帶來的渠道變化，是安踏毛利率提最主要的原因，財(cái)年期末安踏DTC渠道營收占比接近七成。

不過橫向?qū)Ρ?，李寧的毛利率也?021年經(jīng)歷了較大的漲幅。從2015年開始，李寧的毛利率基本以每年1個百分點(diǎn)的速度前進(jìn)，但2021年增幅接近4個百分點(diǎn)。

值得注意的是，李寧2021年的渠道組合幾乎沒有變化。

李寧2021年按渠道收入占比。圖片來源：李寧2021業(yè)績發(fā)布會資料

近幾年，李寧經(jīng)銷商渠道收入占比幾乎都在48%上下，DTC業(yè)務(wù)組合變動大一些，電商渠道收入逐步超越直營業(yè)務(wù)，在2021年達(dá)到30%，較去年同期上漲1%。這也是由于疫情影響，線下門店經(jīng)歷的不確定性因素太多，各品牌線上收入貢獻(xiàn)都有明顯上漲。

這也體現(xiàn)了李寧經(jīng)營效率提升的效果。相比之下，耐克2021財(cái)年銷售毛利率為44.82%，阿迪達(dá)斯50.7%，全直營的lululemon 則為55.98%。

渠道因素之外，安踏李寧毛利率的上漲還受多方影響，其中之一就是折扣率。

折扣率與消費(fèi)者通常接觸的打折并非一個概念，它指的是企業(yè)讓利給代理商的折扣。2020年為了維持運(yùn)營、削減庫存，品牌往往會給出更低的折扣率，犧牲自己的毛利潤，保護(hù)與經(jīng)銷商的合作關(guān)系。經(jīng)銷商以更低的折扣率拿貨，在零售端也就有了打折降價的空間，商品更容易被賣出。

隨著疫情逐漸過去，市場恢復(fù)，各品牌銷貨的壓力沒有那么大，折扣率也回歸到了2019年的正常水平，這方面安踏李寧差距不大，都在7折-7.5折。錢煒在財(cái)報發(fā)布會中提到李寧新品（3個月以內(nèi)）折扣率能達(dá)到8折（與耐克相當(dāng)），且售罄率超過60%。

不過折扣和折扣率在零售終端的直接表現(xiàn)都是數(shù)字越高，價格更高。這也是為什么消費(fèi)者感知運(yùn)動品牌越賣越貴，其中一部分“漲”是在2020年“跌”的基礎(chǔ)上。

經(jīng)營利潤率，李寧首超安踏

如果說毛利率的增長給了安踏DTC轉(zhuǎn)型的信心，那經(jīng)營利潤率相當(dāng)于潑了一盆冷水，提醒品牌快速轉(zhuǎn)型需要承擔(dān)的各方壓力。

經(jīng)營利潤指的是公司品牌通過純經(jīng)營活動產(chǎn)生的利潤，不含集團(tuán)投資、借貸等其他金融因素。近幾年安踏經(jīng)營利潤率一直保持在25%以上，特步和361°也是15%-20%之間，李寧的經(jīng)營利潤率則長期低于港股其他三家競爭對手。

2021年，形勢又發(fā)生了變化。從數(shù)據(jù)來看，安踏的經(jīng)營利潤率同比2020年下跌6.8個百分點(diǎn)至21.4%，李寧則上漲7.6個百分點(diǎn)至22.8%，近年來首次超過安踏。

安踏財(cái)報數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)營利潤率的降低主要由于回收經(jīng)銷商店鋪，造成租賃費(fèi)用與員工成本的增加，導(dǎo)致經(jīng)營開支占比提升。

但讓外界更在意的因素其實(shí)是存貨。2020年轉(zhuǎn)型之時，安踏將賣給經(jīng)銷商的貨品，以存貨的形式回購了回來，而這一年正是各家降價銷存貨之際，安踏的存貨數(shù)據(jù)因此格外顯眼。2020年底，安踏集團(tuán)存貨增長近11億元達(dá)到54.9億元（包含F(xiàn)ILA等其他品牌存貨，但財(cái)報明確顯示存貨的增加主要由于對安踏經(jīng)銷商存貨的回收），這個壓力在2021財(cái)年并沒有得到更妥善的解決，存貨繼續(xù)增長21.5億元至76.4億元。

另一個讓人擔(dān)憂的數(shù)字是平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)。2020年，安踏這一數(shù)字大幅提升35天至122天，2021年又增加5天，也就是從采購原材料到賣出產(chǎn)品，已經(jīng)需要4個多月。產(chǎn)品從出廠到售出之間，經(jīng)歷的時間越長，貶值幅度越大。

相比之下，李寧的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為54天，比2020年下降了14天。其經(jīng)營利潤率的提升很大程度上也有賴于存貨的改善。

從庫齡結(jié)構(gòu)來看，李寧的渠道存貨（指已售給經(jīng)銷商但尚未售給消費(fèi)者的存貨）6個月以下新品占比上漲14個百分點(diǎn)至92%，12個月以上存貨僅占2%。公司存貨6個月以下新品漲10個百分點(diǎn)至82%，12月以上占6%。安踏則沒有公布相關(guān)數(shù)據(jù)。

李寧2021年渠道存貨結(jié)構(gòu)。圖片來源：李寧2021業(yè)績發(fā)布會資料

影響經(jīng)營利潤率的第二大原因就是廣告與宣傳支出。兩份財(cái)報都提到廣宣投入對于經(jīng)營利潤率的影響，只不過李寧投入減少，安踏投入升高。

2021年對安踏來說是非常關(guān)鍵的一年。作為中國奧委會官方合作伙伴，安踏在半年的時間里相繼迎來東京夏奧會和北京冬奧會，這是非常難得的營銷機(jī)會，安踏也并不吝于在這個領(lǐng)域加大支出。

安踏這兩年的品牌策略是與“國家”掛鉤。在營收方面，安踏不斷強(qiáng)調(diào)自身與耐克、阿迪的差距在縮?。ū矩?cái)年已經(jīng)超越阿迪中國，僅次于耐克中國，在國內(nèi)市場排名第二），將自己打造成“國貨崛起”的代表；產(chǎn)品領(lǐng)域，安踏相繼推出“國旗款”“國家隊(duì)同款”等，既表達(dá)對國家體育事業(yè)的支持，又用專業(yè)運(yùn)動員為自己的科技實(shí)力背書。

其他品牌一直投入的時尚潮流路線（李寧正是依靠該領(lǐng)域獲得品牌力的大幅提高），被安踏選擇性放棄了。

東京夏奧會所在的2021年三季度，安踏表現(xiàn)一般，僅錄得10%-20%的低段增長，銷售增速低于李寧（40%-50%低段增長），外界也認(rèn)為安踏在奧運(yùn)期間的影響力不及預(yù)期。但是2022年北京冬奧會，安踏的熱度卻有了大幅攀升。2月安踏百度指數(shù)環(huán)比增長2754%，對比李寧環(huán)比增長40%。微信指數(shù)也有明顯提高。

不過，搜索熱度是否能轉(zhuǎn)化成對經(jīng)營的促進(jìn)，還需要看2022年一季度的銷售情況。季報預(yù)計(jì)將在4月中下旬公布。安踏的品牌力是否能借此次冬奧轉(zhuǎn)變消費(fèi)者對品牌的認(rèn)知度，還要看今年的表現(xiàn)。

疫情持續(xù)，大環(huán)境考驗(yàn)品牌應(yīng)對能力

根據(jù)彭博數(shù)據(jù)庫，當(dāng)前國內(nèi)運(yùn)動鞋服市場規(guī)模達(dá)3500億元左右，過去幾年增速達(dá)雙位數(shù)，明顯高于鞋服行業(yè)平均增速。即便是2020年一季度疫情突然襲來，運(yùn)動鞋服的營業(yè)額跌幅也整體優(yōu)于行業(yè)均值，成為行業(yè)復(fù)蘇的“排頭兵”。

李寧和安踏所代表的國產(chǎn)運(yùn)動品牌能夠跑贏其他行業(yè)，跟疫情期間的大環(huán)境離不開關(guān)系。

疫情催生了不少消費(fèi)行為的改變。例如，為了追求健康，消費(fèi)者加大了對戶外運(yùn)動的投入；居家辦公提升了消費(fèi)者的著裝自由度，更加追求舒適感；“國潮”大勢的火熱，提升了消費(fèi)者對國貨品牌的好感。這一系列變化都指向了有利于運(yùn)動品牌的方向。

由于早早建立起了護(hù)城河，李寧和安踏在危機(jī)面前相對沉穩(wěn)，雙方都加大了線上銷售力度和規(guī)模，果斷切掉不盈利的線下店，積極銷存貨，將疫情看作是內(nèi)部改革的機(jī)遇。2020年底，安踏和李寧分別凈關(guān)閉301家（包括安踏kids）和537家門店，2021年又有小幅回升，截至財(cái)年期末，安踏在全國擁有9403家門店（包含安踏kids），李寧則擁有5935家。

2020年財(cái)報，李寧和安踏集團(tuán)在營收和凈利潤均有小幅增長，雖不及2019年之前增速那么快，但也算是平穩(wěn)落地，為2021年大刀闊斧沖擊銷量奠定基礎(chǔ)。

2021年，安踏和李寧也迎來股價至高點(diǎn)，相比于2020年初分別上漲175%和375%。2021年安踏市值一度突破5000億港元，股價達(dá)到187.4港元的高點(diǎn)，直逼阿迪達(dá)斯。李寧最高也曾達(dá)到2800多億港元市值，股價飆升到108港元。

財(cái)經(jīng)作家張小平認(rèn)為，2020年國內(nèi)出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷，刺激內(nèi)循環(huán)，大量金錢流入了疫情控制早、防控形勢好的中國。房價被抑制，熱錢很大一部分流向股市。而鞋服本身就是一條優(yōu)質(zhì)賽道。國信證券對比2003年非典時期，鞋服零售受挫明顯，但疫情過后顯著反彈。因此早在2020年疫情初期，各大投行就看好運(yùn)動品牌龍頭企業(yè)。

然而如今這兩個品牌雙雙回落，安踏低點(diǎn)跌破80港元，李寧跌破50港元。

2021年三季度是轉(zhuǎn)折點(diǎn)，疫情反復(fù)外加暴雨洪災(zāi)等自然災(zāi)害侵襲，嚴(yán)重影響了居民消費(fèi)意愿。制造業(yè)面臨電力短缺及原材料成本上漲等問題，外加海運(yùn)費(fèi)大幅提升，企業(yè)供應(yīng)鏈也面臨利潤壓力。此外，2020年Q3國內(nèi)消費(fèi)基本恢復(fù)，同期基數(shù)相對一二季度更高也是原因之一。

這也部分顯示出2021年消費(fèi)市場“高開低走”的困局。根據(jù)中國國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2022年上半年的GDP同比增長12.7%，但其后兩個季度則分別放緩至4.9%和4.0%。社會消費(fèi)品零售總額在2021年上半年錄得23%高速增長，但下半年增長放緩，全年錄得12.5%至44.08萬億元。

危險與機(jī)遇并存的兩年過后，2022年國產(chǎn)運(yùn)動品牌又將進(jìn)入平穩(wěn)增長期，可以想見李寧和安踏在今年甚至未來幾年都難以超越2021年的增速。在李寧的財(cái)報發(fā)布會上，管理層對2022年的收入抱有審慎態(tài)度，預(yù)期營收增長超過15%至略高于20%，凈利率保持超過15%的水平。消息發(fā)布后，瑞銀、高盛、大和、小摩等多家大行下調(diào)了李寧的目標(biāo)價，但仍維持“增持”或“買入”評級。

如何保持高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展，將是國產(chǎn)運(yùn)動品牌需要回答給2022年的課題。

作者為《財(cái)經(jīng)》記者