解奧 鄭皓元

女人的臉總是蘊(yùn)含著“大生意”，一片面膜也能撐起千億市場(chǎng)。

搭著醫(yī)美的順風(fēng)車，敷爾佳從一家藥企搖身一變成為年賺6億的面膜公司，6人起家2人研發(fā)，僅憑一個(gè)外觀專利就跑到了上市。研發(fā)費(fèi)率不足0.1%，毛利率卻超70%，敷爾佳是如何靠“醫(yī)美面膜”的偽命題日進(jìn)斗金的？

“醫(yī)用面膜”的生意經(jīng)

今年雙十一剛開啟，敷爾佳的預(yù)售業(yè)績(jī)就以388萬的粉絲助力登上美妝新秀總榜第一名。前不久，作為掀起“醫(yī)用敷料”熱潮的先驅(qū)，其向創(chuàng)業(yè)板提交了招股書，擬融資18.97億元在創(chuàng)業(yè)板上市，其中6.54億元用于生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目、8.85億元用于品牌營(yíng)銷推廣項(xiàng)目、5691萬用于研發(fā)及質(zhì)量檢測(cè)中心建設(shè)項(xiàng)目以及3億用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。目前其IPO狀態(tài)更新為“已問詢”。

公開資料顯示，“敷爾佳”品牌誕生于2017年，由一家名為華信藥業(yè)的公司轉(zhuǎn)型后創(chuàng)立，今年3月，獲哈三聯(lián)5.7億元增資時(shí)，整體估值達(dá)109.57億元。2020年，其營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別為15.85億元、6.5億元。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年及2021年Q1，敷爾佳通過銷售護(hù)膚產(chǎn)品，總營(yíng)業(yè)收入分別為3.73億元、13.42億元、15.85億元和3.47億元；凈利潤(rùn)分別為2億元、6.61億元、6.48億元和1.73億元。目前，敷爾佳的34款產(chǎn)品中有四款屬于醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品（白膜、黑膜、修復(fù)液（次拋）、修復(fù)液（噴霧）），這部分產(chǎn)品在2018年至2021年Q1期間的營(yíng)收分別為3.36億元、9.18億元、8.8億元和1.96億元，占總營(yíng)收的89.92%、68.38%、55.54%和56.42%。

值得注意的是，出道不到7年的敷爾佳雖然主攻 “專業(yè)”護(hù)膚品賽道且凈利潤(rùn)超6億，但其研發(fā)費(fèi)用占比不足0.1%。更讓人目瞪口呆的是，如此大的體量研發(fā)人員卻只有2人，所占員工比例僅0.69%。同時(shí)，在其準(zhǔn)備上市之時(shí)母公司及子公司僅有1項(xiàng)“包裝盒”專利。同行的華熙生物（688363.SH）去年Q3研發(fā)費(fèi)用率為6%；以“薇諾娜”品牌為核心的貝泰妮（300957.SZ）這個(gè)數(shù)字在2.4%-4.5%之間；就連被稱為“用腳研發(fā)”的愛美克研發(fā)費(fèi)用率也達(dá)到了7%。

近年來，隨著顏值焦慮的刺激，醫(yī)美行業(yè)成為了能與白酒行業(yè)媲美的黃金賽道，順應(yīng)醫(yī)美項(xiàng)目而起的周邊護(hù)膚產(chǎn)品也隨之興起并搶占了一席之地，其中，“醫(yī)美專用”、“械字號(hào)”等概念開始與面膜綁定，“美白提亮”、“祛痘消炎”、“溫和修復(fù)”等宣傳功效也吸引了眾多愛美女士的眼球。2015年后私域風(fēng)起，華信藥業(yè)依托線下經(jīng)銷美容院渠道形成背書，打通私域起家，成為“醫(yī)美面膜”概念先行者。

實(shí)際上，市面上所謂的“醫(yī)美面膜”是一種偽概念，本質(zhì)上并不能稱之為面膜，而屬于包傷用品，用以覆蓋瘡、傷口或其他損害的醫(yī)用材料。2020年1月，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局發(fā)文明確表示，“按照醫(yī)療器械管理的醫(yī)用敷料命名應(yīng)當(dāng)符合《醫(yī)療器械通用名稱命名規(guī)則》要求，不得含有’美容’’保健’等宣稱詞語(yǔ)，不得含有夸大適用范圍或者其他具有誤導(dǎo)性、欺騙性的內(nèi)容。因此，不存在‘械字號(hào)面膜’的概念，醫(yī)療器械產(chǎn)品也不能以‘面膜’作為其名稱，準(zhǔn)確來說應(yīng)該是‘醫(yī)用敷料’”。

據(jù)了解，在2021年3月前，敷爾佳的主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品一直是通過另一家上市公司哈三聯(lián)（002900.SZ）外部采購(gòu)的，也就是說，敷爾佳實(shí)際上是一家靠貼牌起家的銷售公司。招股書顯示，2018-2020年，哈三聯(lián)均為其最大供應(yīng)商，三年采購(gòu)金額分別為8698.83萬元、3.29億元、3.60億元。沒生產(chǎn)技術(shù)如何上市？

2021年2月，哈三聯(lián)以其子公司北星藥業(yè)100%股權(quán)評(píng)估作價(jià)向敷爾佳增資，股權(quán)價(jià)值5.7億元，最終哈三聯(lián)在敷爾佳持股比例為5%，北星藥業(yè)成為敷爾佳的全資子公司。自此以后，敷爾佳方才有了自主生產(chǎn)線，終于成為了一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售為一體的公司。

從賣藥到賣“面膜”，敷爾佳如何不產(chǎn)面膜卻混成了“醫(yī)用面膜”巨頭？

起底“械字號(hào)面膜”

57歲創(chuàng)始人張立國(guó)是改革初期較早下海的那批人，敷爾佳的前身是成立于1996年“賣藥”出身的黑龍江華信藥業(yè)，其主營(yíng)醫(yī)藥用品代理經(jīng)銷，2012年，醫(yī)美整形美容需求在國(guó)內(nèi)激增，張立國(guó)瞄準(zhǔn)了術(shù)后修復(fù)的皮膚護(hù)理領(lǐng)域，找到醫(yī)藥公司哈三聯(lián)商量一同研發(fā)皮膚護(hù)理產(chǎn)品。

兩年后，兩家公司研發(fā)出醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉貼，注冊(cè)了敷爾佳品牌，并取得了二類醫(yī)療器械生產(chǎn)許可證和產(chǎn)品注冊(cè)證。哈三聯(lián)負(fù)責(zé)生產(chǎn)，華信藥業(yè)則負(fù)責(zé)推廣和銷售，銷售模式分為直銷、經(jīng)銷和代銷三種。

2017年，張立國(guó)獨(dú)立了敷爾佳公司，發(fā)展也進(jìn)入了快車道，2018-2020年期間，為快速搶占市場(chǎng)，敷爾佳大手一揮砸出近4億元營(yíng)銷費(fèi)，相較于九牛一毛的研發(fā)費(fèi)用可謂是豪擲千金，其中，宣傳推廣費(fèi)用占大頭，合計(jì)占2020年總宣傳推廣費(fèi)用的九成以上。

營(yíng)銷到位了，以直銷為代表的線上銷售收入也從2018年的1413.67萬元快速提升至2020年的3.96億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重從3.79%激增至24.97%。

醫(yī)用敷料這條細(xì)分賽道究竟多有前景？根據(jù)BMI Research的統(tǒng)計(jì)， 2014-2019年，我國(guó)醫(yī)用敷料市場(chǎng)規(guī)模由39.89億元增長(zhǎng)至73.12億元。近三年復(fù)合增長(zhǎng)率超40%，2019年消費(fèi)量達(dá)3.4億片，銷售額超50億元，滲透率約30%。該機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提升，國(guó)內(nèi)醫(yī)用敷料產(chǎn)業(yè)鏈將向價(jià)值鏈高端環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移，而全球高端敷料市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將于2022年達(dá)到70.15億美元（約合448.75億元人民幣）。高端醫(yī)用敷料領(lǐng)域發(fā)展前景良好，具有較大的國(guó)產(chǎn)替代空間。

一片藍(lán)海下，借著醫(yī)用敷料的黃金發(fā)展期，敷爾佳靠深入骨髓的營(yíng)銷DNA大戰(zhàn)四方，品牌銷量開始起飛。公開數(shù)據(jù)顯示，2020年其貼片類產(chǎn)品銷售額位列貼片類專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品市場(chǎng)第一，占比達(dá)21.3%。其中，醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品占比25.9%，市場(chǎng)排名第一；化妝品類產(chǎn)品占比16.6%，市場(chǎng)排名第二。

一片“醫(yī)用面膜”的利潤(rùn)有多大呢？招股書顯示，因產(chǎn)品主要來自外部采購(gòu)，醫(yī)用敷料的營(yíng)業(yè)成本基本由直接材料構(gòu)成，敷爾佳單盒“面膜”進(jìn)價(jià)為47.65元，而市面上單片價(jià)格則達(dá)到30元。若按單價(jià)計(jì)算，2020年18.07%的營(yíng)業(yè)成本比例及16.75%的銷售費(fèi)用率下，材料成本約8.61元，而營(yíng)銷費(fèi)用則達(dá)到近8元。

官方經(jīng)銷商透露，以其拳頭產(chǎn)品為例，一盒5片的白膜零售價(jià)為148元/盒，供貨價(jià)為55元/盒，以此換算，市場(chǎng)價(jià)29.6元/片的產(chǎn)品出廠價(jià)或低于11元/片，毛利率超60%。

招股書顯示，2018年其凈利潤(rùn)率就高達(dá)53%，比同期的貴州茅臺(tái)還高出兩個(gè)百分比。2018年至2020年及2021年Q1其毛利率均超過76%，以其出道產(chǎn)品白膜為主的醫(yī)療器械類部分甚至接近80%，占比超50%。即便如此，其毛利率仍略低于同行上市公司貝泰妮、創(chuàng)爾生物、華熙生物。其解釋稱，主要系上述公司都以自主生產(chǎn)模式為主，因而毛利率略高。

毛利率雖略遜一籌，凈利率卻高于同行，2021年一季度，敷爾佳凈利率近50%，超過貝泰妮和華熙生物凈利率兩倍。這背后的原因是此前輕資產(chǎn)模式下，賺得多花的少，其銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率均顯著低于同行，在同行企業(yè)經(jīng)銷占比30%-50%之際，敷爾佳已達(dá)到70%。如果從渠道分類看，線上直銷的毛利率則在90%左右，直逼貴州茅臺(tái)。

“德不配位”遭質(zhì)疑

敷爾佳市值雖不及有著“醫(yī)美小茅臺(tái)”之稱的愛美克的千分之一，但2020年的凈利潤(rùn)卻超愛美克2億元，要知道2017-2019年間，愛美克所有產(chǎn)品毛利率在80%-90%之間，刨除其他因素，敷爾佳的盈利能力的確可觀。

當(dāng)然，光金玉其表是不行的，企業(yè)站穩(wěn)腳步的護(hù)城河還是技術(shù)。由于發(fā)展過快所致的營(yíng)銷混亂、研發(fā)投入過低、產(chǎn)品單一等問題隨著招股書披露逐一顯露，業(yè)內(nèi)質(zhì)疑聲也隨之高企。

首先是創(chuàng)始人在敷爾佳IPO前的一波“高深莫測(cè)”的操作，正式這波操作掀起業(yè)內(nèi)質(zhì)疑不斷。從近兩年分紅看，敷爾佳似乎并不缺錢，2020年凈利潤(rùn)不到7億，現(xiàn)金分紅就高達(dá)9.22億元，光下半年的三次分紅就達(dá)到8.75億元，大額分紅后其未分配利潤(rùn)由2019年末7.39億元直線下降至2020年末1.33億元。

此外，2019-2020年分紅期間，張立國(guó)與其女兒張夢(mèng)琪共同持股超90%，而張立國(guó)個(gè)人持股高達(dá)80%為公司第一大股東，也就是說，兩年間合計(jì)超10億的分紅，占同期凈利潤(rùn)的80%都被父女兩收入囊中。截至2021年Q1，其貨幣資金仍有6.93億元，卻在剛分紅9個(gè)月就融資“補(bǔ)血”，并募集3億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金和蓋樓，這波不太地道的“圈錢大法”耐人尋味。

此外，早期靠眾多經(jīng)銷商起量，一幣兩面，數(shù)量龐大的經(jīng)銷商讓渠道管理風(fēng)險(xiǎn)加大，控價(jià)能力差銷售體系混亂也逐漸成為掣肘其發(fā)展的一環(huán)。同樣一款產(chǎn)品，旗艦店148元，直播間售價(jià)109元，某藥店售價(jià)75元，自稱經(jīng)銷商支持驗(yàn)偽的網(wǎng)店售價(jià)60元，價(jià)格混亂下假貨也層出不窮，在更多品牌涌入后，商家的選擇性變多，各機(jī)構(gòu)也更傾向于價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯的品牌。

一位淘寶代購(gòu)店主透露，其并未直接和敷爾佳品牌方對(duì)接，而是通過其地區(qū)經(jīng)銷商訂貨。一般經(jīng)營(yíng)都需要醫(yī)療執(zhí)照，地區(qū)大類的經(jīng)銷商一般都有，但層層分發(fā)下來，就沒有嚴(yán)格的管控了。去年，在藥監(jiān)局出臺(tái)政策后糾正了“醫(yī)美面膜”這一偽概念后，使敷爾佳拳頭產(chǎn)品的年銷量明顯下滑，很多醫(yī)美機(jī)構(gòu)也停止使用其產(chǎn)品。

相較于華熙生物、創(chuàng)爾生物等同行，敷爾佳產(chǎn)品單一更為突出，為解決該問題，其也開始拓展常規(guī)化妝品類和功能性護(hù)膚品，但都未達(dá)預(yù)期。

有分析人士認(rèn)為，高暴利行業(yè)，必然引發(fā)外界競(jìng)爭(zhēng)者加入，隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，必然導(dǎo)致行業(yè)平均利潤(rùn)率下滑，沒有及時(shí)建立護(hù)城河的公司，將面臨巨大沖擊。

據(jù)知情人士爆料稱，醫(yī)美行業(yè)持續(xù)走高的估值和高ROI的誘惑之下，整個(gè)行業(yè)氛圍比較浮躁。容易被忽略的是，醫(yī)美本質(zhì)上是醫(yī)療+醫(yī)藥衍生而出的，沒有脫離特種行業(yè)的基本面，醫(yī)美也沒法借殼借概念跳出監(jiān)管、風(fēng)控和監(jiān)督部門的三大高壓。在整體醫(yī)藥行業(yè)相對(duì)低迷的大環(huán)境下，消費(fèi)者有足夠的時(shí)間回歸理性。企業(yè)不回歸產(chǎn)品研發(fā)，一味高調(diào)營(yíng)銷最終一定曲高和寡，及時(shí)反思和復(fù)盤，才不會(huì)走上吃多少吐多少的終局。