作為今年上半年的新冠疫苗“明星”企業(yè)，三葉草生物（02197.HK）于本月5日正式在港交所上市交易。然而上市首日，三葉草生物一度跌幅超5%。截至當(dāng)日收盤時，三葉草生物報12.98港元/股，跌幅2.99%，低于13.38港元的發(fā)行價，該股一手500股，不考慮交易費(fèi)用，每手帳面虧200港元。

新冠疫苗概念股一度是資本市場的寵兒，然而今年三季度以來，疫苗板塊市值已經(jīng)蒸發(fā)超千億元。曾經(jīng)的寵兒為何不再受投資者偏愛？新冠疫苗賽道競爭激烈、疫苗普及率提升以及新冠口服特效藥的獲批上市，或許都是資本冷靜的原因。

對于三葉草生物而言，其最大的業(yè)務(wù)亮點(diǎn)即重組蛋白新冠候選疫苗SCB-2019(CpG 1018/鋁佐劑）。三葉草生物在招股書中預(yù)計，此款疫苗商業(yè)化后，有望搶占直至2026年前全球需要約150億劑新冠疫苗的“大部分市場份額”。

然而現(xiàn)實卻是，目前新冠疫苗的產(chǎn)能、接種需求量都已經(jīng)不再有多少想象空間。

在全球范圍內(nèi)的候選疫苗中，重組蛋白亞單位疫苗就有14款，從國內(nèi)來看，智飛生物的重組蛋白新冠疫苗也已經(jīng)獲準(zhǔn)緊急使用。

曾預(yù)估可搶占大部分疫苗市場并獲明星資本青睞

11月5日，新冠疫苗“新秀”三葉草生物正式在港交所上市交易。三葉草生物發(fā)行價為13.38港元。該股以13.38港元開盤，但在午后持續(xù)走低，跌幅一度超5%，上市首日即破發(fā)。

實際上，三葉草生物在認(rèn)購時，已經(jīng)遭逢冷遇。有投資者表示，如果三葉草生物發(fā)行估值在70億元以下，即可考慮認(rèn)購。但按照發(fā)行價，其最終估值達(dá)到了150億元上下，以至于在三葉草生物開啟招股認(rèn)購一段時間后，其公開發(fā)售部分還未足額。

作為一家新冠疫苗“明星公司”，三葉草生物背后的機(jī)構(gòu)推手星光熠熠。此次港股上市，三葉草生物引入9名基石投資者，包括OrbiMed Funds、高瓴資本、淡馬錫等，認(rèn)購合共8052.55萬股發(fā)售股份，相當(dāng)于全球發(fā)售的發(fā)售股份數(shù)目的53.7%(假設(shè)超額配股權(quán)未獲行使)，設(shè)6個月禁售期。今年2月，在高瓴資本和淡馬錫共同領(lǐng)投的最后一輪融資完成后，三葉草生物的估值已經(jīng)達(dá)9.3億美元（折合人民幣約60億元），一年之內(nèi)上漲6倍。

圖片來源：攝圖網(wǎng)（ID：500982688）

之所以獲得明星資本青睞，三葉草生物的“吸引力”主要來自其研發(fā)的新冠候選疫苗，今年9月，三葉草生物和流行病防范創(chuàng)新聯(lián)盟(CEPI)共同宣布，三葉草生物聯(lián)合佐劑使用的重組蛋白新冠候選疫苗SCB-2019(CpG 1018/鋁佐劑）在全球關(guān)鍵性2/3期臨床試驗（“SPECTRA”）達(dá)到保護(hù)效力的主要和次要終點(diǎn)；試驗結(jié)果分析中觀察到的新冠毒株全部（100%）為變異株，顯示了疫苗對變異株的保護(hù)效力。

三葉草生物方面稱，新冠候選疫苗SCB-2019（CpG 1018/鋁佐劑）對德爾塔（Delta）變異株引起的新冠肺炎的保護(hù)效力為79%。候選疫苗對Gamma變異毒株的保護(hù)效力為92%，對Mu變異毒株的保護(hù)效力為59%。三葉草招股書顯示，預(yù)期該新冠候選疫苗將于2021年第四季度至2022年中期期間取得附條件批準(zhǔn)。

在招股書中，三葉草生物還“樂觀”預(yù)期，此款疫苗商業(yè)化后，有望搶占直至2026年前全球需要約150億劑新冠疫苗（假設(shè)疫苗方案為兩劑次，及考慮全球政府的采購及儲備）的“大部分”市場份額。

智飛生物“同款”疫苗已獲緊急使用全球同路徑疫苗多達(dá)14款

如此一家新冠疫苗明星企業(yè)上市后卻“遇冷”，與其所在的新冠疫苗賽道及選擇的技術(shù)路線有關(guān)。

三葉草生物的新冠候選疫苗SCB-2019屬重組蛋白技術(shù)路線，從已知披露數(shù)據(jù)看，重組蛋白疫苗在抗體濃度方面具有優(yōu)勢。然而其在規(guī)模量產(chǎn)方面的劣勢亦十分明顯。

以重組蛋白疫苗——美國諾瓦瓦克斯（Novavax）和流行病預(yù)防創(chuàng)新聯(lián)盟（CEPI）合作研制的COVID-19疫苗（商品名：Corovax）為例，其在英國進(jìn)行的三期臨床試驗顯示，Novavax疫苗對COVID-19原始毒株的防護(hù)力達(dá)96.4%。但在實際落地過程中，Novavax疫苗卻遭遇了多個生產(chǎn)障礙。5日，有業(yè)內(nèi)人士對《每日經(jīng)濟(jì)新聞》表示，雖然蛋白質(zhì)亞單位疫苗在乙肝疫苗和HPV疫苗等方面都有成熟使用，但要大規(guī)模生產(chǎn)這些疫苗卻是一項挑戰(zhàn)，“要應(yīng)對大規(guī)模生產(chǎn)，從關(guān)鍵成分的供應(yīng)到產(chǎn)品純度的一致化，都是很大的挑戰(zhàn)”。

在國內(nèi)來看，三葉草生物新冠候選疫苗的競爭對手主要是智飛生物。今年3月，智飛生物的新冠重組蛋白疫苗在國內(nèi)獲批緊急使用，目前已在多個省份開打。上游新聞報道稱，推測智飛生物的新冠重組蛋白疫苗年產(chǎn)能可達(dá)3億~5億劑。與之相較，國藥集團(tuán)的滅活疫苗年產(chǎn)能可以超過50億劑。

值得注意的是，從新冠疫苗研發(fā)以來，賽道競爭愈發(fā)激烈。據(jù)德邦證券研究所，截至10月19日，全球共21款新冠疫苗上市及30款候選疫苗處于臨床期。在候選疫苗中，重組蛋白亞單位疫苗有14款。

此外，國內(nèi)及國際疫苗接種率已經(jīng)達(dá)到較高水平，這已經(jīng)影響到了諸多新冠疫苗生產(chǎn)企業(yè)的業(yè)績。國家衛(wèi)健委通報，截至2021年10月28日，31個?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）和新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)累計報告接種新冠病毒疫苗225758.4萬劑次。目前中國已全面啟動新冠疫苗加強(qiáng)針接種計劃，據(jù)不完全統(tǒng)計，目前已開打加強(qiáng)針的地區(qū)已涉18個省份。疫苗普及率的提升不僅讓已擁有上市疫苗的企業(yè)業(yè)績增速下滑，如康希諾的銷售額從今年2季度的16億元下滑至3季度的10億元，歸母利潤環(huán)比下降50%。智飛生物的第三季度歸母凈利潤環(huán)比下滑36%。在此背景下，三葉草生物這樣的后進(jìn)者能夠占據(jù)多少空間？

今年三季度，新冠疫苗的快速放量使得生物制品板塊成為生物醫(yī)藥行業(yè)增速最高的板塊，但與此同時，整個第三季度，疫苗板塊市值蒸發(fā)超千億元。雪球醫(yī)藥博主齊恒輝認(rèn)為，這波下跌行情是對新冠疫苗過度樂觀情緒的修復(fù)。2020年以來，市場對新冠疫苗的情緒過度樂觀，從目前的情況看，新冠疫苗的產(chǎn)能面臨過剩，不是一個可以帶來長期巨額利潤的產(chǎn)品，價格再往下走，最后大概率重復(fù)新冠檢測試劑的路徑。

在這些既有“隱患”之外，11月4日晚，默沙東用于治療輕度至中度的新冠成人患者的首個口服抗病毒藥物在英國獲批上市，或許也為三葉草生物上市首日的表現(xiàn)蒙上了一層陰影。

本文不構(gòu)成投資建議，據(jù)此操作風(fēng)險自擔(dān)

記者|陳星編輯|文多孫志成 杜恒峰 王嘉琦

校對|盧祥勇

封面圖來源：攝圖網(wǎng)（ID：501772716）圖文無關(guān)

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