熱點：全球經(jīng)濟運行越發(fā)不同步，中、美經(jīng)濟運行軌跡差異日漸擴大，如何理解兩大經(jīng)濟體的庫存周期差異？其中蘊含了哪些投資機會？

解讀：

中國庫存周期自去年4月開啟主動去庫，至今年4月數(shù)據(jù)已歷時12個月，過去7輪庫存周期主動去庫平均時長為11個月，意味著去庫周期已步入尾聲。分行業(yè)，下游消費品制造業(yè)庫存去化最為明顯，紡織服裝、家具、酒、飲料及茶制造業(yè)庫存大概處于20%-30%的歷史分位。中游設(shè)備制造業(yè)去庫其次，通用或?qū)Ｓ迷O(shè)備、運輸設(shè)備、電氣機械、電子設(shè)備制造業(yè)庫存同比處于歷史分位50%上下，顯示制造業(yè)已主動收縮擴張行為。上游原材料制造業(yè)庫存去化顯得緩慢，其中采礦業(yè)庫存更高，煤炭、有色金屬、黑色金屬采礦業(yè)庫存均處較高水平。預(yù)示主動去庫存的下階段將向上游傳導(dǎo)，屆時原材料價格走低，利于中游制造業(yè)盈利改善。

【資料圖】

美國制造商、批發(fā)商、零售商均處于主動去庫階段。從庫銷比數(shù)據(jù)，經(jīng)歷疫情，制造商受到供應(yīng)鏈沖擊產(chǎn)生備貨傾向，零售商電商化提高了周轉(zhuǎn)率，使得制造商的庫銷比中樞上移、零售商的庫銷比中下移，但兩者庫銷比都處于階段性高點。批發(fā)商相對穩(wěn)定，庫銷比處于歷史區(qū)間高位運行，意味著庫存去化需更進(jìn)一步。從三個部門的傳導(dǎo)鏈條，零售商各行業(yè)庫存同比的歷史分位數(shù)最高，預(yù)示美國去庫階段處于終端零售初步降溫，銷售不暢導(dǎo)致零售商累庫、批發(fā)商聞風(fēng)率先清庫存、減少補庫新訂單，進(jìn)而影響生產(chǎn)商。此外，批發(fā)商于三者中起樞紐作用，亦是中國出口對接部門，批發(fā)商去庫節(jié)奏值得留意。

數(shù)據(jù)來源：Wind

中、美庫存周期不同步，各細(xì)分行業(yè)呈現(xiàn)分化。在投資思路可從內(nèi)、外需出發(fā)，一方面，中國下游消費制造庫存較低，內(nèi)需好轉(zhuǎn)易形成盈利彈性；另一方面，美國批發(fā)商“電腦及電腦外圍設(shè)備和軟件”庫存去化充分，同時中國“計算機、通訊和其他電子設(shè)備制造業(yè)”庫存同比處于歷史中位數(shù)，有望成為下一階段完成庫存出清的行業(yè)。如此一來，市場中相關(guān)板塊的強度，吻合投資者在基本面中的線索。

熱點：中國央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告和宏觀杠桿率報告均重磅發(fā)布，發(fā)改委披露的4月新批項目高度集中在高技術(shù)行業(yè)，該如何理解？未來經(jīng)濟發(fā)展哪些方向值得期待？

解讀：

央行的一季度貨幣政策執(zhí)行報告，總基調(diào)維持穩(wěn)健的貨幣政策精準(zhǔn)有力，提出“總量適度，節(jié)奏平穩(wěn)”，預(yù)示未來信貸投放節(jié)奏將更為平穩(wěn)和持續(xù)。結(jié)構(gòu)性的貨幣政策工具仍通過再貸款再貼現(xiàn)工具實現(xiàn)，繼續(xù)支持普惠金融、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點領(lǐng)域，新增“薄弱環(huán)節(jié)”金融支持，并增強政府投資和政策激勵的引導(dǎo)作用、激發(fā)民間投資，預(yù)示產(chǎn)業(yè)升級與政府引導(dǎo)投資是金融支持的重要方向。

宏觀杠桿率報告數(shù)據(jù)顯示，從債務(wù)增速方面，政府部門債務(wù)增長最快，同比增長13.7%；企業(yè)部門在寬松信貸環(huán)境下恢復(fù)至同比增長10.3%的水平；居民部門債務(wù)增長，以消費貸和個人經(jīng)營貸是主要方式。從杠桿率，一季度宏觀杠桿率提升8.6%，政府部門提升1.1%、企業(yè)部門提升6.1%、居民部門提升1.4%。政府部門債務(wù)增長并形成投資，杠桿率穩(wěn)步提升。企業(yè)部門的債務(wù)增長需進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為有效投資，未來如何激發(fā)企業(yè)部門投資則至關(guān)重要。發(fā)改委1-4月累計審批的固定資產(chǎn)投資項目分布在高技術(shù)、能源、水利三個領(lǐng)域，4月審批項目集中高技術(shù)行業(yè)。政府投資與產(chǎn)業(yè)升級相結(jié)合，或?qū)⑹羌ぐl(fā)企業(yè)部門投資重要方式。

4月主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)披露后10年期中債收益率走穩(wěn)，說明經(jīng)濟恢復(fù)勢頭良好。海外需求轉(zhuǎn)弱、內(nèi)生動能尚待進(jìn)一步修復(fù)，預(yù)計政府投資將持續(xù)發(fā)力，結(jié)合政策以科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、自主可控為方向，激發(fā)企業(yè)部門投資活力。國企從支柱經(jīng)濟發(fā)展到改革與轉(zhuǎn)型、金融配套融資，兩者互動環(huán)節(jié)，再結(jié)合庫存低位思路，則將是探尋投資機會的重要線索。

熱點：美國密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)創(chuàng)6個月新低、1年通脹預(yù)期指數(shù)回落，但5年通脹預(yù)期指數(shù)意外抬升并創(chuàng)十年新高，長期通脹要來了嗎？投資者該如何應(yīng)對？

解讀：

5月密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)初值從前值的63.5回落至57.7，大幅低于市場預(yù)期值。聯(lián)儲緊縮對消費的降溫效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，除直接抬升借貸成本外，本輪非常規(guī)貨幣政策的回收，加息節(jié)奏更快、持續(xù)時間更久，致使國債收益率倒掛持續(xù)時間拉長，拖累銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表，致使銀行收緊信貸標(biāo)準(zhǔn)，從而間接制約消費行為。金融周期通常領(lǐng)先于經(jīng)濟增長周期，回顧上輪信用擴張周期，M2和CPI同比由底部提升到見頂回落，其時間周期持續(xù)時長基本一致，M2領(lǐng)先CPI 約16個月，若將M2時間軸后移，后續(xù)CPI將對應(yīng)M2快速收縮階段，預(yù)計將對CPI形成向下拉力。

數(shù)據(jù)來源：Wind

5月美國密歇根大學(xué)的1年通脹預(yù)期下降，5年通脹預(yù)期上升，折射出對長期通脹的擔(dān)憂。本輪通脹韌性源于勞動力供給不足、薪資螺旋上升，使得價格逆轉(zhuǎn)變得緩慢。4月CPI同比增長5%，增幅并未回落，而環(huán)比增長0.4%卻較上月擴大。從結(jié)構(gòu)上看，4月數(shù)據(jù)走強由核心商品的二手車上漲驅(qū)動，而更為領(lǐng)先的二手車批發(fā)價已有見頂跡象，試想二手車價格上漲，無疑平均車齡拉長，等同于新車投資或庫存不足。核心服務(wù)相較而言更易受勞動力供給影響，數(shù)據(jù)上呈現(xiàn)放緩跡象，具體表現(xiàn)為酒店、機票、外出食品通脹回落，疊加租金通脹見頂后回落，且新增非農(nóng)就業(yè)的休閑和酒店業(yè)就業(yè)人數(shù)已連續(xù)3個月放緩，預(yù)示未來薪資增長將會放緩，預(yù)計核心服務(wù)通脹在下半年將下移。

總的來說，基于貨幣對通脹傳導(dǎo)的滯后影響、核心服務(wù)通脹的增速放緩，預(yù)計下半年通脹將會降溫。長期通脹問題在于下半年CPI回落斜率，及勞動力供應(yīng)與逆全球化等長期因素，表現(xiàn)在國債收益率上，短端利率強勢、長短端利率倒掛維持，在倒掛時間越久，各式成本負(fù)擔(dān)越大，經(jīng)濟恢復(fù)時間越長，如此一來現(xiàn)金及類現(xiàn)金高分紅資產(chǎn)在全球范圍持續(xù)受到追捧。

熱點：歐元區(qū)工業(yè)產(chǎn)出指數(shù)同比下降1.4%，德國工業(yè)產(chǎn)出指數(shù)同比上升2.9%，數(shù)據(jù)背離下歐洲經(jīng)濟修復(fù)之路何去何從？如何影響后續(xù)投資與配置思路？

解讀：

歐盟統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)3月工業(yè)產(chǎn)出指數(shù)的同比、環(huán)比口徑均轉(zhuǎn)負(fù)。其中，資本品環(huán)比負(fù)15.4%，中間產(chǎn)品負(fù)1.8%，能源負(fù)0.9%，非耐用消費品負(fù)0.8%，耐用消費品正2.8%。結(jié)構(gòu)上，資本品下滑幅度最大，說明工業(yè)企業(yè)對廠房、機器、工具、設(shè)備等生產(chǎn)資料需求下滑，主動壓降資本開支。歐元區(qū)4月制造業(yè)PMI終值45.8，于榮枯線下方進(jìn)一步下探。雖投入成本連續(xù)下降，利于成本改善與通脹緩和，但新訂單下降顯著，產(chǎn)量出現(xiàn)年內(nèi)首降。歐元區(qū)制造業(yè)從削減資本開支，到訂單減少、生產(chǎn)放緩，預(yù)示著能源危機消退后的工業(yè)修復(fù)步入尾聲。

數(shù)據(jù)來源：歐盟統(tǒng)計局

歐央行5月放緩加息步伐，但通脹仍呈現(xiàn)韌性，4月歐元區(qū)HICP終值同比增長7%接近前值，環(huán)比連續(xù)3個月正增長。分項中，相較“未加工食品”，“加工食品”回落幅度顯著更大，其中隱含餐飲價格，疊加服務(wù)通脹同比、環(huán)比同步上漲，呈現(xiàn)通脹黏性。此與美國通脹黏性非常相似，意味著歐元區(qū)需要容忍需求更大幅度下滑才能遏制通脹。此外，歐元區(qū)去年受突發(fā)地緣事件影響，使得美、歐兩大經(jīng)濟體周期錯開。相較美國，歐元區(qū)“首次加息”晚4個月、“通脹峰值”晚4個月?？紤]歐、美通脹黏性的共性，金融條件收緊對實體經(jīng)濟傳導(dǎo)時間或表現(xiàn)相似，預(yù)示歐央行貨幣政策似乎不易轉(zhuǎn)向，僅是跟進(jìn)美聯(lián)儲放緩步伐。

未來，歐央行若會加入放緩加息步伐的陣列，美聯(lián)儲維持高利率，歐、美利差進(jìn)入穩(wěn)定區(qū)間，但歐元區(qū)經(jīng)濟轉(zhuǎn)弱，易形成美元被動走強局面，對于弱勢美元的遠(yuǎn)期匯價，在期現(xiàn)基差的情況下，無形產(chǎn)生厚積薄發(fā)的軋空力量。

數(shù)據(jù)來源：Wind

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