回顧一下中國(guó)特色的金融改革。1978年改革初期，我國(guó)只有一家金融機(jī)構(gòu)——中國(guó)人民銀行，它既是中央銀行也是商業(yè)銀行。在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)年代，資金的調(diào)配由中央計(jì)劃決定而不是由金融機(jī)構(gòu)決定，所以我們對(duì)金融機(jī)構(gòu)的需求非常小。1978年開始推進(jìn)市場(chǎng)化改革以后，我們對(duì)金融機(jī)構(gòu)的需求增加了，到今天已發(fā)展出了一個(gè)完整的金融體系。

這個(gè)金融體系具有三大特征：規(guī)模大、管制多、監(jiān)管弱。政府管制多的表現(xiàn)是，在市場(chǎng)化改革進(jìn)程中，政府仍然保留了對(duì)金融體系運(yùn)行的較多干預(yù)。比如，銀行存貸款利率不是完全市場(chǎng)化;央行對(duì)匯率保持干預(yù)，且在過(guò)去干預(yù)是常態(tài)，不干預(yù)是非常態(tài);資金配置方面，我們的監(jiān)管部門也存在一定影響，比如去年新冠疫情期間，商業(yè)銀行發(fā)放了很多中小微企業(yè)貸款，就有政府監(jiān)管部門強(qiáng)制要求的作用;此外，監(jiān)管部門對(duì)跨境資本流動(dòng)也有一定的管制。

經(jīng)濟(jì)學(xué)有一個(gè)“金融抑制”的概念，是前斯坦福大學(xué)教授麥金農(nóng)提出來(lái)的。金融抑制主要是指政府對(duì)利率、匯率、資金配置、大型金融機(jī)構(gòu)和跨境資本流動(dòng)有各種形式的干預(yù)。我們利用他的定義和世界銀行的數(shù)據(jù)構(gòu)建了一組金融抑制指數(shù)，這個(gè)指數(shù)是從0到1之間：1意味著是沒(méi)有市場(chǎng)化、完全由政府控制;而0則意味著是完全市場(chǎng)化。

從測(cè)算結(jié)果來(lái)看，中國(guó)的金融抑制指數(shù)從1980年的1降到了最近幾年的0.6。這說(shuō)明40年的改革開放促使我國(guó)的金融體系變得越來(lái)越市場(chǎng)化，政府干預(yù)程度在降低。但是，中國(guó)的金融抑制指數(shù)降至0.6后仍然排在全球第14位，遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的平均值，也高于中高收入經(jīng)濟(jì)體的平均值，甚至高于低收入經(jīng)濟(jì)體的平均值。這意味著，我國(guó)監(jiān)管部門對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)行為還是較多，因此下一步的監(jiān)管改革將非常重要。

以“規(guī)模大、管制多、監(jiān)管弱”為特征的金融體系的確存在很多缺陷。然而，過(guò)去40年，正是這套金融體系有效地支持了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定。我們對(duì)此做了很多研究，最后得到的最簡(jiǎn)單解釋就是，任何一項(xiàng)政策在指導(dǎo)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行時(shí)都會(huì)有正反兩方面效應(yīng)。在市場(chǎng)機(jī)制不健全的條件下，適度的政府干預(yù)反而是有益的。

當(dāng)前面臨的主要問(wèn)題

但我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到今天，這套金融體系就面臨新的問(wèn)題。比如現(xiàn)在政策討論經(jīng)常集中在兩個(gè)問(wèn)題：一是金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度在減弱，二是系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)明顯上升。

關(guān)于金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，尤其是支持中小微企業(yè)發(fā)展的問(wèn)題。中小微企業(yè)“融資難、融資貴”的問(wèn)題一直存在，為什么現(xiàn)在特別引人關(guān)注?在過(guò)去，中小微企業(yè)只是作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的補(bǔ)充。盡管當(dāng)時(shí)的融資環(huán)境也不好，但只要稍作改善就能發(fā)揮出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正面推動(dòng)力量。但是今天，中小微企業(yè)已經(jīng)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中舉足輕重?，F(xiàn)在我們提到中小微企業(yè)就不能忽視它們?yōu)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展所作出的巨大貢獻(xiàn)，即“五六七八九”(貢獻(xiàn)了50%以上的稅收，60%以上的GDP，70%以上的技術(shù)創(chuàng)新，80%以上的城鎮(zhèn)勞動(dòng)就業(yè)，90%以上的企業(yè)數(shù)量)，它們的發(fā)展關(guān)系著國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的就業(yè)、GDP增長(zhǎng)和創(chuàng)新等至關(guān)重要的問(wèn)題。就創(chuàng)新來(lái)說(shuō)，民營(yíng)企業(yè)創(chuàng)新占到全國(guó)企業(yè)創(chuàng)新的70%以上，而民營(yíng)企業(yè)中的主體就是中小微企業(yè)。如果不能很好地支持中小微企業(yè)發(fā)展，解決它們的融資問(wèn)題，那么中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就不可持續(xù)。這就是為什么當(dāng)下要全力解決好中小微企業(yè)的融資問(wèn)題。

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)上升。原有的金融體系除了支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度在減弱，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也在不斷露頭。由我們測(cè)算出的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)顯示，全球金融危機(jī)之后，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)有所下降，但在2014年之后一度急劇上升，且最近幾年仍然處在相對(duì)高位。

另外，一般老百姓的投資難問(wèn)題。這個(gè)問(wèn)題討論得較少，但我認(rèn)為也很重要。今天老百姓手里有錢，但沒(méi)有很好的投資渠道。過(guò)去五六年，從股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、信托市場(chǎng)、理財(cái)產(chǎn)品市場(chǎng)、到互聯(lián)網(wǎng)金融，幾乎能發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的地方都出現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)，這背后很重要的原因是可供老百姓投資的金融產(chǎn)品非常少。如果這個(gè)問(wèn)題不解決，將來(lái)可能會(huì)導(dǎo)致一些風(fēng)險(xiǎn)因素。

金融改革的三大任務(wù)

“十四五”時(shí)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展新格局的核心是“雙循環(huán)”，而“雙循環(huán)”中很重要的內(nèi)容就是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)。金融改革的任務(wù)是構(gòu)建現(xiàn)代金融體系，支持雙循環(huán)和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)。與此匹配，“十四五”期間金融改革的兩大基本目標(biāo)，一是要增強(qiáng)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力度，二是守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融危機(jī)的底線。此外，“十四五”計(jì)劃里提到了“金融調(diào)控體系、金融市場(chǎng)體系、金融機(jī)構(gòu)體系、金融監(jiān)管體系、金融開放體系、金融基礎(chǔ)設(shè)施體系”六大體系，這是我們未來(lái)5年金融改革工作要努力追求的成果。

在此之前，十八屆三中全會(huì)的改革藍(lán)圖已經(jīng)把我們下一步要做的金融改革任務(wù)分為三大類：創(chuàng)新金融業(yè)務(wù)、推進(jìn)市場(chǎng)化改革、改革金融監(jiān)管。

第一，創(chuàng)新金融業(yè)務(wù)。以解決中小微企業(yè)融資難問(wèn)題為例，我們目前的做法是讓銀行盡量給中小微企業(yè)發(fā)放貸款。但實(shí)際上銀行會(huì)遇到兩個(gè)難題：一是獲客難，二是風(fēng)控難，即銀行找到這些客戶的成本很高，同時(shí)，面對(duì)這些沒(méi)有歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和抵押資產(chǎn)的企業(yè)，無(wú)法對(duì)其進(jìn)行風(fēng)控測(cè)算，因此強(qiáng)迫銀行發(fā)放貸款面臨不少挑戰(zhàn)。金融體系創(chuàng)新有很多層次。我們發(fā)展資本市場(chǎng)，通過(guò)直接融資更有利于支持創(chuàng)新，支持企業(yè)大力發(fā)展。我們要支持商業(yè)銀行業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，現(xiàn)在有銀行用企業(yè)大數(shù)據(jù)來(lái)做風(fēng)控，用大科技平臺(tái)來(lái)獲客，這就是一種解決問(wèn)題的新模式，是一個(gè)值得我們關(guān)注的方向。

第二，推進(jìn)市場(chǎng)化改革。這里面有兩個(gè)問(wèn)題急需解決，一是市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)。我們現(xiàn)在要求銀行增加對(duì)中小微企業(yè)的貸款，同時(shí)把貸款利率壓下去。從決策者的角度來(lái)說(shuō)，這是好意，因?yàn)橹行∥⑵髽I(yè)發(fā)展面臨困難，降低融資成本、增加融資的政策肯定是良策。但是從金融機(jī)構(gòu)的角度來(lái)說(shuō)，金融機(jī)構(gòu)要遵循的一條很重要的商業(yè)原則就是成本要和風(fēng)險(xiǎn)匹配，風(fēng)險(xiǎn)高意味著成本必須高，這樣才能讓金融業(yè)務(wù)得以持續(xù)。因此下一步需要解決的問(wèn)題是，商業(yè)銀行向中小微企業(yè)增加貸款時(shí)，成本必須由市場(chǎng)化決定。第二個(gè)問(wèn)題是確保公平競(jìng)爭(zhēng)。如何保證民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)公平競(jìng)爭(zhēng)?盡管我們不贊成產(chǎn)權(quán)歧視，但銀行信貸員在發(fā)放貸款時(shí)會(huì)考量國(guó)企和民營(yíng)企業(yè)因產(chǎn)權(quán)差異而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)差異。確保民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)公平競(jìng)爭(zhēng)，這是一個(gè)長(zhǎng)期任務(wù)，是一個(gè)需要努力的方向。

第三，改革金融監(jiān)管。過(guò)去40年，中國(guó)沒(méi)有發(fā)生過(guò)系統(tǒng)性的金融危機(jī)，中國(guó)的金融體系可以說(shuō)是世界上最穩(wěn)定的金融體系之一。但我們的金融穩(wěn)定主要不是靠監(jiān)管來(lái)維持的，而是靠持續(xù)的經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)和政府兜底。持續(xù)的經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)，其好處是可以在發(fā)展中解決很多問(wèn)題，當(dāng)問(wèn)題出現(xiàn)后只要控制好增量，存量就可以被化解。而政府兜底，1997年中國(guó)沒(méi)有發(fā)生銀行危機(jī)，一是大家知道出了問(wèn)題有政府，二是四大國(guó)有商業(yè)銀行的確也都是最終依靠政府注資轉(zhuǎn)移了不良資產(chǎn)，然后輕裝上市，引入戰(zhàn)略投資者，而到今天已經(jīng)發(fā)展成為非常有影響力的商業(yè)銀行。因此，監(jiān)管在維持金融穩(wěn)定的過(guò)程中發(fā)揮的作用相對(duì)較弱。

金融監(jiān)管體系的問(wèn)題和改革方向

但今后我們必須加強(qiáng)監(jiān)管。如本文開頭所述，我們?cè)谶^(guò)去幾年似乎能發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的領(lǐng)域都出現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)明顯上升。比如2020年P(guān)2P平臺(tái)清零，這兩年中小銀行的風(fēng)險(xiǎn)也比較高，等等。過(guò)去的習(xí)慣是，機(jī)構(gòu)一出問(wèn)題就歸咎于從業(yè)人員，但事實(shí)上作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)學(xué)者，我認(rèn)為更多的要從規(guī)則上來(lái)找原因，好的規(guī)則能讓壞人做好事，壞的規(guī)則也可以讓好人做壞事，這意味著我們的監(jiān)管可能需要做很大的改進(jìn)。

目前，我國(guó)金融監(jiān)管實(shí)行的是一行兩會(huì)及分支機(jī)構(gòu)的分業(yè)監(jiān)管與機(jī)構(gòu)監(jiān)管。2000年后形成金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)，并快速發(fā)展。中信、光大、平安成為綜合金融控股集團(tuán);工商銀行和中國(guó)銀行采取海外投資的方式，獲得全牌照證券子公司;工商企業(yè)集團(tuán)如五礦、華能等，通過(guò)控股金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)多牌照經(jīng)營(yíng)模式;數(shù)字金融機(jī)構(gòu)如螞蟻、京東、騰訊等也都獲得了多張金融牌照。

當(dāng)前監(jiān)管政策的突出問(wèn)題表現(xiàn)在：

第一，分業(yè)監(jiān)管與機(jī)構(gòu)監(jiān)管導(dǎo)致監(jiān)管政策協(xié)調(diào)性差，同時(shí)存在不少監(jiān)管空白：部門間扯皮的現(xiàn)象尚未完全消除，影子銀行和數(shù)字金融等業(yè)務(wù)沒(méi)有得到有效的監(jiān)管。

第二，由于缺乏相對(duì)獨(dú)立性、專業(yè)性，監(jiān)管政策容易偏離目標(biāo)政策：監(jiān)管政策經(jīng)常被當(dāng)做宏觀調(diào)控手段使用;運(yùn)動(dòng)式、情緒化監(jiān)管非常普遍;有監(jiān)管官員提出要將金融風(fēng)險(xiǎn)壓到零。

第三，監(jiān)管政策法律、法規(guī)體系相對(duì)完整，但執(zhí)行很不理想：有法、有規(guī)不依的現(xiàn)象非常普遍，出了問(wèn)題就怪罪于從業(yè)人員。

第四，監(jiān)管部門兼具監(jiān)管與發(fā)展的責(zé)任，對(duì)違約與破產(chǎn)的容忍度比較低：違約成本很低，市場(chǎng)缺乏紀(jì)律，違法、違規(guī)行為很難避免。

第五，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎政策框架尚不完善：一些政策工具具有很強(qiáng)的微觀管理和資本管制的特性。

因此，監(jiān)管框架需要實(shí)行更完善的改革。今天我的演講題目《開放與穩(wěn)定》，其實(shí)就是指金融要進(jìn)一步開放，進(jìn)一步改革，但是在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中需要進(jìn)一步完善監(jiān)管框架。

具體而言，如何促使監(jiān)管改革平衡創(chuàng)新與穩(wěn)定，我提出以下四條建議：

第一，明確監(jiān)管的政策目標(biāo)。金融監(jiān)管的目標(biāo)應(yīng)該就是保障公平交易、保護(hù)金融消費(fèi)者、維持金融穩(wěn)定。其它的一些政策目標(biāo)，比如資產(chǎn)價(jià)格的水平、宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)、金融行業(yè)的發(fā)展等，都不是金融監(jiān)管部門的責(zé)任，應(yīng)該把發(fā)展的責(zé)任從監(jiān)管部門分離出來(lái)。

第二，賦予監(jiān)管部門一定的專業(yè)獨(dú)立性與權(quán)威性。金融監(jiān)管既有明確的政策目標(biāo)，也是一門專業(yè)性很強(qiáng)的技術(shù)活。要賦予監(jiān)管部門充分的權(quán)威性與豐富的政策工具，按照已經(jīng)確定的政策目標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)他們的工作，但不要干預(yù)他們的具體舉措。

第三，對(duì)監(jiān)管政策的實(shí)施進(jìn)行問(wèn)責(zé)。這幾年金融體系出了很多風(fēng)險(xiǎn)，但幾乎很少有監(jiān)管官員承擔(dān)責(zé)任，這樣他們就缺乏必要的負(fù)面激勵(lì)。當(dāng)然，追責(zé)的前提，一是明確職責(zé)，二是確保獨(dú)立性和權(quán)威性。

第四，增加監(jiān)管部門的編制與經(jīng)費(fèi)。這些年監(jiān)管效果不好，還有一個(gè)重要的原因是監(jiān)管資源嚴(yán)重短缺。我們看市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)品種類以及投資者數(shù)量，金融行業(yè)的復(fù)雜性更是明顯增加，但監(jiān)管部門的編制完全跟不上這樣的變化，所以應(yīng)在人員和經(jīng)費(fèi)方面大大加強(qiáng)。

監(jiān)管是金融體系有效運(yùn)行的重要因素，把監(jiān)管做好了，才能在效率和穩(wěn)定之間取得平衡。