(相關(guān)資料圖)

天風(fēng)證券股份有限公司孫海洋,尉鵬潔近期對(duì)五洲特紙進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《實(shí)控人全額認(rèn)購定增，發(fā)布股權(quán)激勵(lì)，產(chǎn)業(yè)底部堅(jiān)定信心》，本報(bào)告對(duì)五洲特紙給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為15.57元。

五洲特紙(605007)
擬發(fā)行 352 萬股股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，綁定核心骨干。
公司于 23 年 6 月 22 日發(fā)布《 2023 年向特定對(duì)象發(fā)行股票預(yù)案》，本激勵(lì)計(jì)劃擬授予限制性股票 352.30 萬股，約占總 0.88%； 授予價(jià)格為每股 7.28元（為 6/21 日公司收盤價(jià)的 51%），股票來源為公司向激勵(lì)對(duì)象定向增發(fā)；激勵(lì)對(duì)象合計(jì) 118 人，包括公司高管、核心骨干以及需要激勵(lì)的其他人員。
本次激勵(lì)業(yè)績考核為 2023-25 年凈利（經(jīng)審計(jì)剔除股份支付費(fèi)用影響后歸母扣非凈利）分別為 2.5 億、 5.5 億以及 7 億；解除限售比例對(duì)應(yīng)，自授予登記完成之日起 12 個(gè)月、 24 個(gè)月、 36 個(gè)月，分別為 30%、 35%、 35%。
實(shí)控人全額參與定增，擬募資 8.5 億元用于補(bǔ)流。
公司公告非公開發(fā)行預(yù)案， 本次向特定對(duì)象發(fā)行股票的數(shù)量不超過 7302.4萬股，不超過總股本 30%；募集資金不超過人民幣 8.5 億元，扣除相關(guān)發(fā)行費(fèi)用后，全部用于補(bǔ)充流動(dòng)資金； 本次向特定對(duì)象發(fā)行股票發(fā)行價(jià)格為11.64 元/股（為 6/21 日公司收盤價(jià)的 82%）；本次定增發(fā)行對(duì)象為公司控股股東、實(shí)控人趙磊、趙晨佳、趙云福和林彩玲；限售期為 18 個(gè)月。
本次發(fā)行完成后，公司將增加不超過 7302.4 萬股有限售條件流通股，控股股東、實(shí)控人股權(quán)比例將不低于 81.71%。
提高資金實(shí)力，保障發(fā)展資金；降低資產(chǎn)負(fù)債率、優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。
隨著公司湖北基地項(xiàng)目的建設(shè)推進(jìn)和產(chǎn)能的持續(xù)釋放，公司資金需求不斷擴(kuò)大。通過本次非公開募集資金，一是解決營運(yùn)資金需求；二是為未來業(yè)務(wù)快速發(fā)展以及提高市占率提供堅(jiān)實(shí)資金保障。
同時(shí)，近年來隨著業(yè)務(wù)增長，公司流動(dòng)資金需求相應(yīng)增加，公司主要通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、銀行借款等債務(wù)融資方式，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率處于高位。較高資產(chǎn)負(fù)債率水平在一定程度上限制公司未來債務(wù)融資空間和新建項(xiàng)目大額項(xiàng)目貸款。
本次定增對(duì)象為控股股東、實(shí)控人，體現(xiàn)其對(duì)公司支持的決心以及對(duì)公司未來發(fā)展的信心；隨著本次發(fā)行募集資金注入，公司營運(yùn)資金有所補(bǔ)充，公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，有利于公司豐富產(chǎn)品線和延伸產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展戰(zhàn)略實(shí)施。
中國特種紙未來需求大，利好特種紙行業(yè)長期發(fā)展
目前受益于我國不斷發(fā)展經(jīng)濟(jì)及社會(huì)需求，隨著城市化發(fā)展，現(xiàn)代物流、數(shù)字化、綠色環(huán)保和智能制造已成為中國特種紙行業(yè)的增長驅(qū)動(dòng)力，中國特種紙行業(yè)正處于高速發(fā)展期，市場規(guī)模在不斷攀升。根據(jù)中國造紙協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)， 2021 年文化用紙、包裝用紙、生活用紙、特種紙及其他紙種消費(fèi)量分別為 2536wt、 8322wt、 1046wt、 744wt，占比分別為 20.1%、 65.8%、 8.3%、5.9%， 2015-2021 年消費(fèi)量 CAGR 分別為-0.5%、 4.2%、 4.2%、 10.5%。展望未來，預(yù)計(jì)中國特種紙市場規(guī)模將保持穩(wěn)定增長，產(chǎn)品也將隨著應(yīng)用場景增多而多元化。
中國特種紙發(fā)展主要受益于國家對(duì)新能源、新材料等新興產(chǎn)業(yè)的支持和相關(guān)政策扶持。自 2020 年以來相繼出臺(tái)一系列新政策，以支持特種紙類產(chǎn)品的可持續(xù)和高質(zhì)量發(fā)展。
高環(huán)保、低能耗等要求推動(dòng)造紙行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展
近年來隨著環(huán)保政策的日漸趨嚴(yán)，“禁廢令”“能耗雙控”等政策的實(shí)施，環(huán)保壓力和激烈的市場競爭使得造紙行業(yè)門檻進(jìn)一步提高，具備規(guī)模優(yōu)勢、林木資源、資金和技術(shù)實(shí)力的造紙企業(yè)逐漸占據(jù)市場主導(dǎo)地位，落后產(chǎn)能被清出，行業(yè)集中度或?qū)⑻岣摺?br />相較于中小紙廠，頭部紙廠在生產(chǎn)技術(shù)、能源利用率、生產(chǎn)規(guī)模和管理模式等方面更有優(yōu)勢，因此“能耗雙控”政策總體上對(duì)頭部紙廠影響較小。因此，在造紙行業(yè)產(chǎn)品需求升級(jí)、環(huán)保要求提高的背景下，低端產(chǎn)能逐步退出市場，高端產(chǎn)能逐步占據(jù)市場主導(dǎo)地位，造紙行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化。
盈利預(yù)測與評(píng)級(jí)： 公司產(chǎn)品按下游應(yīng)用可劃分為食品包裝紙、格拉辛紙、描圖紙，轉(zhuǎn)移印花紙以及文化紙和工業(yè)包裝紙六大系列。 2017 年以來通過江西基地的建設(shè)，持續(xù)擴(kuò)大生產(chǎn)能力。截至 2022 年末，已經(jīng)建成 8 條原紙生產(chǎn)線，產(chǎn)能近 135wt，為特種紙頭部企業(yè)，其中江西基地貢獻(xiàn) 100wt，擁有自備電廠和水路運(yùn)輸便利；另一方面，公司與全球大型漿廠合作，隨著產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)大，對(duì)外采購議價(jià)能力可以得到更好地加強(qiáng)，助力生產(chǎn)成本的節(jié)約?？紤] 23 年需求較弱擾動(dòng)，我們預(yù)計(jì)公司 23-25 年歸母凈利潤分別為 3.2/5.5/7.1 億（ 23、 24 年原值分別為 6.53/8.48 億元）， PE 分別為 18X、10X 以及 8X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 紙價(jià)不及預(yù)期，需求不及預(yù)期，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)， 本次定增發(fā)行能否取得相關(guān)的批準(zhǔn)，以及最終取得批準(zhǔn)的時(shí)間存在不確定性。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，海通證券王文杰研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為59.8%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利6.03億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為9.4。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有13家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)11家，增持評(píng)級(jí)2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為20.22。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，五洲特紙（605007）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河較差，盈利能力良好，營收成長性一般。可能有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，存在隱憂的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：有息資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)2星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)2.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）