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三未信安(688489)

事件概述

6月19日，三未信安發(fā)布《收購資產(chǎn)公告》，公司擬使用自有資金1.51億元收購廣州江南科友66.93%的股份，共計2074.98萬股。本次交易完成后，江南科友將成為公司的控股子公司。

豐富密碼系統(tǒng)產(chǎn)品矩陣，進一步擴展下游金融領域

從財務情況來看，2022年江南科友營業(yè)收入為1.18億，凈利潤為0.22億，凈資產(chǎn)0.76億，整體來看財務情況較為良好。從產(chǎn)品布局來看，根據(jù)江南科友官網(wǎng)，其主要產(chǎn)品為密碼整機及密碼系統(tǒng)，包含主機安全設備、終端安全模塊、密碼服務基礎設施、密鑰管理系統(tǒng)、主機運維審計系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫運維審計系統(tǒng)等密碼相關產(chǎn)品。從下游領域來看，江南科友的密碼解決方案主要應用于銀行、保險、證券等金融領域，在金融等重要行業(yè)的密碼應用占據(jù)著主導地位，在業(yè)內(nèi)享有的良好聲譽。我們認為，此次收購將進一步擴充其密碼系統(tǒng)業(yè)務的產(chǎn)品矩陣，并且有助于公司進一步拓展供應商生態(tài)較為穩(wěn)定的金融領域客戶，結(jié)合公司自身的密碼芯片與密碼板卡業(yè)務，發(fā)揮業(yè)務協(xié)同效應。

商密行業(yè)全鏈布局，自研芯片實現(xiàn)收入

公司目前形成芯片-板卡-整機-系統(tǒng)商密全鏈產(chǎn)品布局，有望核心受益于商密行業(yè)加速成長。2022年公司密碼板卡、密碼整機、密碼系統(tǒng)收入分別為0.46/1.28/1.43億元，同比增長-40.22%/7.85%/143.69%。其中，1）密碼系統(tǒng)營收增速迅猛，主要由于公司系統(tǒng)產(chǎn)品在證券等領域?qū)崿F(xiàn)放量，公司向下拓展系統(tǒng)業(yè)務整體進展順利。2）自研芯片方面，公司首款自研密碼安全芯片XS100于2022年年中成功量產(chǎn)，并于當年在物聯(lián)網(wǎng)領域?qū)崿F(xiàn)約641萬的收入，有望伴隨著下游物聯(lián)網(wǎng)終端實現(xiàn)持續(xù)放量。此外，公司自研芯片已逐漸搭載于自研密碼板卡與整機中，有望持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品成本，鞏固競爭優(yōu)勢。

投資建議

公司為商密行業(yè)較為稀缺的縱向一體化廠商。公司研發(fā)實力強勁，起家于商密行業(yè)中高壁壘的板卡/整機領域，向上自研芯片帶來成本、性能優(yōu)勢，向下拓展系統(tǒng)打開成長空間，我們認為公司有望在短/中/長期均享受到行業(yè)加速發(fā)展帶來的紅利。此外，公司高性能自研芯片打開物聯(lián)網(wǎng)市場，構(gòu)筑第二成長曲線，業(yè)績有望高速增長。我們預計公司2023年-2025年的營業(yè)收入分別為4.82/6.76/8.74億元，歸母凈利潤分別為1.67/2.22/2.76億元。維持買入-A的投資評級，12個月目標價為97.50元，相當于2024年50倍的動態(tài)市盈率。

風險提示：政策落地情況不及預期、行業(yè)競爭加劇、密碼芯片落地不及預期。